ASPECTE TEORETICE PRIVIND FLUXUL DE NUMERAR

CONSIDERATII GENERALE

Trezoreria reprezinta o informatie-cheie pentru managementul intreprinderii, deoarece permite aprecierea performantelor acesteia, precum si furnizarea unui set valoros de informatii referitoare la strategia firmei. Spre deosebire de fondul de rulment si capacitatea de autofinantare, trezoreria nu este afectata de conventiile si politicile contabile, motiv pentru care informatiile oferite de ea sunt mult mai obiective.

In esenta, toate operatiunile pe care le desfasoara intreprinderea se regasesc fie imediat, fie la termen, sub forma fluxurilor de trezorerie, pana la nivelul la cre se poate afirma ca o firma isi asigura functionalitatea in timp daca "degaja" in mod permanent trezorerie.

Analiza fluxurilor financiare constituie un proces evolutiv, care se parcurge treapta cu treapta, fiind considerata laborioasa si solicitanta de efort, dar necompensand acest efort prin informatiile pe care le ofera analistului si factorului managerial cu privire la pozitia strategica a firmei in raport cu produsele sale, pietele sale, concurentii si ceilalti factori externi. Totodata, trezoreria constituie gajul flexibilitatii firmei, permitand managementului acesteia sa realizeze obiectivele strategice ale firmei prin achizitionare de mijloace fixe sau prin investitii financiare.

Analiza fluxurilor de trezorerie s-a impus in practica internationala ca un procedeu modern si solid de analiza financiara.

BENEFICIILE INFORMATIILOR REFERITOARE

LA FLUXURILE DE NUMERAR

In urma aplicarii standardelor internationale de contabilitate o societate comerciala trebuie sa intocmeasca o situatie a fluxurilor de numerar si sa o prezinte ca parte integranta a situatiilor sale financiare. Intocmirea tabloului trebuie sa se faca de fiecare data cand se elaboreaza completul de situatii financiare si anume: la inchiderea exercitiului financiar, precum si cu ocazia lichidari, fuziunii sau altor operatii cu scop patrimonial care reclama elaborarea situatiilor financiare in cursul exercitiului financiar.

Utilizatorii situatiilor financiare ale unei intreprinderi sunt interesati de modul in care intreprinderea genereaza si foloseste numerarul si echivalentele de numerar. Intreprinderile au nevoie de numerar, in esenta, pentru aceleasi motive, oricat ar fi de diferite principalele lor activitati producatoare de venituri. Intreprinderile au nevoie de numerar prentru a-si desfasura activitatile, a-si plati obligatiile si pentru a asigura rentabilitate investitorilor.

Atunci cand este utilizata impreuna cu restul situatiilor financiare, situatia fluxurilor de numerar furnizeaza informatii care permit utilizatorilor sa evalueze modificarile in activele nete ale unei intreprinderi, structura sa financiara (inclusiv lichiditatea si solvabiliatatea sa), precum si capacitatea intreprinderii de a influenta valoarea si momentul de aparitie a fluxurilor de numerar, in vederea adaptarii la circumstantele si oportunitatile in continua schimbare. Informatiile referitoare la fluxurile de numerar sunt folositoare la stabilirea capacitatii unei intreprinderi de a genera numerar si echivalente de numerar si dau posibilitatea utilizatorilor sa dezvolte modele de evaluare si comparare a valorii actualizate a fluxurilor de numerar viitoare ale diferitelor intreprinderi. De asemenea, aceate informatii sporesc gradul de comparabilitate al raportarii rezultatelor din exploatare intre diferite intreprinderi, deoarece elimina efectele utilizarii unor tratamente contabile diferite pentru aceleasi tranzactii si evenimente.

Istoricul informatiilor referitoare la fluxurile de numerar este, adesea, utilizat ca indicator al valorii, momentului aparitiei si sigurantei viitoarelor fluxuri de numerar. Acesta este, de asemenea, folositor in verificarea exactitatii evaluarilor trecute ale viitoarelor fluxuri de numerar, precum si in examinarea relatiilor dintre profitabilitate si fluxurile nete de numerar, ca si a impactului modificarii preturilor.

DEFINITIA SI CONTINUTUL NUMERARULUI SI

ECHIVALENTULUI DE NUMERAR

Numerarul cuprinde disponibilitatile banesti si depozitele la vedere, adica banii la care entitatea poate acea un acces imediat. Se refera la disponibilitatile banesti existente in casierie sau in conturi bancare (inclusiv sub forma de acreditive), precum si la elementele asimilate lor cum sunt: valori de incasat, alte valori, avansuri de trezorerie.

Echivalentele de numerar sunt investitiile financiare pe termen scurt, extrem de lichide, care sunt usor convertibile in sume cunoscute de numerar si care sunt supuse unui risc nesemnificativ de schimbare a valorii. in mod normal, investitiile sunt considerate echivalente de numerar doar cand au o perioada scurta de scadenta, de regula trei luni sau chiar mai putin. Prin urmare, investitiile de capital nu vor fi incluse in aceasta categorie, cu exceptia cazului in care sunt, in fondul lor economic, echivalente de numerar. Exemplul clasic este cel al actiunilor preferentiale achizitionate in cursul unei perioade scurte de timp inaintea scadentei lor si cu o data de rascumparare specificata.

De asemenea, trebuie sa se tina cont, ca in anumite tari, descoperirile de cont care sunt rambursabile la vedere fac parte din gestiunea numerarului unei entitati. Caracteristica acestor aranjamente bancare este faptul ca soldul bancar fluctueaza intre disponibil si descoperit.

Situatia fluxurilor de numerar este parte integranta a situatiilor sale financiare, pentru fiecare perioada pentru care sunt prezentate situatiile financiare. Dat fiind nevoia entitatilor de a beneficia de numerar pentru a-si desfasura activitatile, a-si plati obligatiile si a asigura rentabilitatea investitorilor, se impune prezentarea situatiei fluxurilor de numerar.

Fiind parte integranta a situatiilor financiare, situatia fluxurilor de numerar furnizeaza informatii care permit utilizatorilor evaluarea modificarilor in activele nete ale entitatii, structura sa financiara, inclusiv informatii referitoare la lichiditatea si solvabilitatea sa, precum si capacitatea entitatii de a influenta valoarea si momentul aparitiei fluxurilor de numerar.

In acest mod, entitatea se poate adapta la circumstantele si oportunitatile in continua schimbare si poate dezvolta modele de evaluare si comparare a valorii actualizate a fluxurilor de numerar viitoare cu alte entitati, deoarece aceasta elimina efectele utilizarii de tratamente contabile diferite pentru aceleasi tranzactii sau evenimente.

ANALIZA FLUXURILOR DE NUMERAR

CIRCUITUL FLUXURILOR DE NUMERAR

Procesul de productie al unei intreprinderi antreneaza un adevarat circuit al fluxurilor de numerar, fluxuri ce se transforma in elementele materiale necesare realizarii productiei. Modul in care aceste fluxui tranziteaza intreprinderea este foarte bine ilustrat de Robert C. Higgins:

NUMERAR

Incasarea Vanzari

CREANTE

creantelor in

Productie numerar

Vanzari pe credit

STOCURI DE PRODUSE FINITE

Investitii

ACTIVE IMOBILIZATE

Amortizare

Fig. 1 Circuitul fluxurilor de numerar

Pornind de la aceasta schema se pot sintetiza cateva dintre caile de transformare a numerarului in cadrul intreprinderii, ce formeaza in principal circuitul capitalului de lucru, respectiv circuitul activelor imobilizate.

Numerar   Materii prime

Servicii Stocuri de produse finite Creante Numerar

Salarii

Impozite si taxe

Fig. 2 Circuitul capitalului de lucru

Astfel, pe baza numerarului mobilizat (creat de intreprindere pe parcursul ciclurilor de productie anterioare sau atras de la stakeholderii acesteia) sunt achizitionate materii prime, materiale consumabile, sunt platite seviciile necesare productiei si salariile personalului productiv, sunt achitate impozitele si taxele datorate. Produsele create sunt vandute pe credit sau cu plata in numerar, ceea ce este echivalent cu transformarea stocului de produse finite in creante, respectiv in numerar. Acest circuit de transformare a numerarului are ca suport activitatea de exploatare a intreprinderii.

Numerar   Mijloace fixe Stocuri de produse finite Creante Numerar

Fig. 3 Circuitul activelor imobilizate

Achizitionarea echipamentelor, a cladirilor si terenurilor necesare in productie implica diminuarea numerarului intreprinderii, reconstituirea lui realizandu-se prin vanzarea produselor fabricate cu ajutorul lor. Amortizarea calculata pentru aceste mijloace fixe, echivalenta uzurii lor, se va regasi in pretul produselor vandute. In acest caz circuitul de transformare a numerarului are ca resort politica de investitii a intreprinderii.

Se urmareste astfel ca prin transformarea numerarului in cadrul acestor doua circuite sa se obtina o majorare a lui. Alimentarea cu numerar a procesului de productie din cadrul intreprinderii presupune atragerea de resurse (bani) de la proprietarii, respectiv creditorii acesteia. Prin intermdiul politicii de finantare se asigura echilibrarea utilizarilor (necesarului) cu resursele de numerar.

Astfel in paralel cu circuitul de transformare a numerarului exista si un circuit de atragere, respectiv alocare a numerarului, ceea ce are ca resort politica de finantare a intreprinderii.

Emisiune de actiuni  Numerar Rascumparare de actiuni

Contractare de datorii  Rambursare datorii financiare

Achitare datorii de exploatare

Fig. 4 Politica de finantare a intreprinderii

Toate aceste circuite se intrepatrund, disfunctionalitatile unuia determinand dezechilibre in lant. De exemplu, blocarea numerarului prin necolactarea la timp a creantelor va implica majorarea resurselor atrase din afara in scopul realizarii aceluiasi nivel de productie. Ca rezultat, numerarul potential creat de intreprindere din activitatea sa de exploatare se va diminua, dezvoltandu-se astfel un cerc vicios al lipsei de numerar. Se pot gasi solutii de criza care sa refaca temporar echilibrul, cum ar fi: reducerea cheltuielilor salariale, neplata la termen a datoriilor de exploatare catre stat, furnizori, diminuarea alocarilor catre proprietari prin reducerea marimii sau nedistribuirea de dividende. Doar eliminarea cauzei principale (cea care a declansat dezechilibrul) va putea reconstitui echilibrul in intregime.

In acest sens se pot analiza si alte situatii generatoare de dezechilibre la nivelul circuitului fluxurilor de numerar:

• Gestionarea necorespunzatoare a stocurilor de materii prime si materiale consumabile sau a celor de produse finite;
• Cresterea rapida a intreprinderii peste posibilitatile sale reale de finantare;
• Atragerea de resurse de finantare costisitoare peste nivelul posibilitatilor existente de rambursare.

Variatia stocurilor in sensul cresterii reprezinta un surplus de fluxuri de numerar imobilizate la nivelul activitatii de exploatare din diverse motive. Acesta poate fi rezultatul unei gestiuni defectuoase a acestor active prin constituirea unor stocuri cu mult mai mari decat necesarul impus pentru asigurarea fluiditatii productiei. De asemenea majorarea stocurilor de produse finite sau productie in curs de executie poate fi efectul lipsei de eficienta din cadrul procesului de productie sau din alte compartimente din cadrul intreprinderii (comercial, cercetare-dezvoltare). Daca este o problema de gestiune, fluxurile pot fi "eliberate" din starea lor de stoc o data cu imbunatatirile aduse de management la acest nivel. Insa cresterea valorii stocurilor ca efect al inflatiei va imobiliza fluxurile de numerar pe termen lung. O situatie similara este intalnita si in cazul majorarii volumului de stocuri de materii prime si de produse finite ca rezultat al dezvoltarii capacitatilor de productie ale intreprinderii.

Identificarea adevaratelor cauze ce au stat la baza dezechilibrului circuitului numerarului in intreprindere impune detalierea fluxurilor respective pe surse de provenienta si alocari. Marimea variatiei trezoreriei intreprinderii ofera doar indicii privind valoarea cash flow-ului rezultat din intreaga activitate desfasurata de intreprindere. Acesat reprezinta diferenta dintre incasarile (inflow-urile) si platile (outflow-urile) efectuate de societate de-a lungul unui exercitiu financiar.

Elementele de venituri si cheltuieli din cadrul contului de profit si pierdere sunt rezultatul unei contabilitati de angajamente ce presupune inregistrarea veniturilor si cheltuielilor la momentul facturarii, si nu in momentul incasarii, respectiv platii lor. Ca urmare, contul de profit si pierdere reflecta fluxurile de numerar potentiale, marimea rezultatului net al exercitiului fiind diferita de numerarul efectiv existent in trezoreria intreprinderii. Alte elemente ce accentueaza aceasta diferenta sunt veniturile si cheltuielile calculate (amortizari, provizioane constituite sau reluate), ce nu implica intrari sau iesiri de numerar din trezoreria intreprinderii.

De asemenea veniturile din productia inobilizata, respectiv cea stocata nu pot fi asimilate unor fluxuri de numerar din moment ce produsele respective sunt retinute si folosite in cadrul intreprinderii sau stocate. Doar valorificarea lor pe piata genereaza fluxuri de numerar. Ca urmare, chiar daca aceste elemente de venituri apar mentionate in contul de profit si pierdere, nu se va tine seama de acestea in constructia tabloului de fluxuri.

In plus, o serie de intrari si iesiri de numerar (atragerea de resurse de la actionari si creditori, respectiv rambursarea lor) nu tranziteaza conturile de venituri si cheltuieli alimentand in mod direct rubricile corespunzatoare din cadrul bilantului societatii comerciale.

In concluzie, cele doua situatii financiare, contul de profit si pierdere si bilantul, prin modificarile inregistrate, reflecta in mod direct sau indirect volumul fluxurilor de numerar implicate in procesul de productie al intreprinderii.

Avand in vedere faptul ca lipsa de lichiditati este un factor cu importanta mai mare decat rentabilitatea scazuta in topul cauzelor falimentelor intreprinderilor, a devenit necesara intocmirea unei situatii financiare care sa prezinte in mod distinct provenienta fluxurilor de numerar implicate de derularea activitatilor intreprinderii.

Situatia fluxurilor de trezorerie se intocmeste, conform IAS 7, fie utilizand metoda directa, fie metoda indirecta.

STRUCTURA FLUXURILOR DE TREZORERIE

Fluxurile de numerar sunt intrarile sau iesirile de numerar si echivalente ale acestuia.

Activitatile de exploatare sunt principalele activitati producatoare de venit ale entitatilor, precum si alte activitati care nu sunt activitati de investitie sau finantare. Fluxurile de numerar care provin din activitatile de exploatare constituie o parte importanta a situatiei fluxurilor de numerar, deoarece arata succesul sau insuccesul inregistrat de aceste activitati la generarea unor fluxuri suficiente pentru rambursarea creditelor, plata dividendelor si realizarea de noi investitii fara ca entitatea sa fie nevoita sa faca apel la surse externe de finantare. In cadrul activitatilor de exploatare se includ: incasarile de numerar rezultate din vanzarea bunurilor si prestarea serviciilor, incasarile in numerar provenite din redevente, onorarii, comisioane si alte venituri, platile in numerar catre furnizorii de bunuri si servicii, incasarile si platile in numerar ale unei societati de asigurari pentru prime si daune, platile in numerar sau restituirile de impozit pe profit, cu exceptia cazului in care sunt identificate ca fiind specifice activitatii de investitie si finantare, incasarile si platile in numerar provenite din contracte incheiate in scopuri de plasament si tranzactionare.

Unele tranzactii, spre exemplu, vanzarea unui element al mijloacelor fixe poate genera un castig sau o pierdere care este inclusa in profitul sau pierderea neta. Totusi, astfel de fluxuri de numerar sunt aferente activitatilor de investitii si, prin urmare, trebuie realocate in situatia fluxurilor de numerar.

Activitatile de investitie constau in achizitionarea si cedarea de active imobilizate pe termen lung, precum si de alte investitii, care nu sunt incluse in echivalentele de numerar. Aceste fluxuri sunt prezentate separat deoarece ele reprezinta cheltuieli efectuate cu resurse menite sa genereze venit si fluxuri de numerar in viitor. In cadrul activitatilor de investitie sunt incluse: platile in numerar pentru achizitionarea de terenuri si alte active corporale si necorporale, incasarile de numerar din vanzarea de terenuri si alte active corporale si necorporale, platile in numerar pentru achizitia de instrumente de capitaluri proprii si interese in asocierile in participatiune, avansurile in numerar si imprumuturile efectuate catre alte parti, altele decat avansurile si imprumuturile efectuate de o institutie financiara, incasarile in numerar din rambursarea avansurilor si imprumuturilor efectuate catre alte parti, altele decat avansurile si imprumuturile efectuate de o institutie financiara, platile si incasarile in numerar aferente contractelor futures, forward, de optiuni si swap, cu exceptia cazului in care sunt detinute cu scopul de a efectua plasamente sau a le tranzactiona.

Activitatile de finantare sunt activitati care au ca efect modificari ale dimensiunii si compozitiei capitalurilor proprii si datoriilor entitatii. Prezentarea separata a acestor fluxuri este importanta deoarece este folositoare in estimarea cererilor viitoare de fluxuri de numerar din partea celor care finanteaza entitatea. Activitatile de finantare includ: veniturile in numerar din emisiunea de actiuni sau alte instrumente de capital, platile in numerar efectuate catre proprietari pentru a achizitiona sau rascumpara actiunile entitatii, incasarile in numerar provenite din emisiunea titlurilor de creanta, a imprumuturilor, datoriilor neasigurate, obligatiunilor, ipotecilor si altor imprumuturi pe termen scurt si lung, rambursarile in numerar a sumelor imprumutate, platile in numerar pentru diminuarea obligatiilor aferente operatiunilor de leasing financiar.

Este important sa se tina cont de faptul ca o singura tranzactie poate genera fluxuri de numerar care sunt incluse in sectiuni distincte din cadrul situatiei fluxurilor de numerar. De exemplu, atunci cand rambursarea unui imprumut este alcatuita din elemente de capital si dobanda, elementul de dobanda poate fi clasificat ca o activitate de exploatare, iar elementul de capital drept activitate de finantare.

Trezoreria unei unitati patrimoniale reprezinta ansamblul operatiunilor financiare prin care se obtin mijloacele banesti necesare desfasurarii activitatii si se utilizeaza (se cheltuie) pentru procurarea unor bunuri sau anularea unor datorii.

Conform Legii contabilitatii, trezoreria asigura existenta si miscarea disponibilitatilor in conturi la banci si in casa, investitiilor financiare pe termen scurt, creditelor bancare pe termen scurt si altor valori de trezorerie.

Structura trezoreriei este reprezentata de urmatoarele elemente:

. disponibilitatile banesti existente in conturile la banci, in lei si in devize, prin care se efectueaza operatiunile de incasari si plati fara numerar (prin virament) rezultate din raporturile cu alti agenti economici, buget, banci etc. Folosirea conturilor de disponibilitati deschise la banci asigura buna circulatie a banilor si exercitarea unui control privind respectarea de catre agentii economici a reglementarilor sau instructiunilor stabilite de Banca Nationala sau Ministerul Finantelor;

. disponibilitati banesti in numerar, in lei si in devize, care permit efectuarea de incasari si plati prin casierie, rezultate din raporturile cu personalul, alte persoane fizice, cu bancile, precum si cu alti agenti economici sau cu bugetul statului in cadrul unor limite legale;

. alte valori de trezorerie, asimilate disponibilitatilor banesti in numerar (pastrate in casierie), se refera la procurarea si utilizarea timbrelor fiscal si postale, biletelor de calatorie, biletelor de odihna si tratament etc.;

. avansuri de trezorerie reprezinta disponibilitati banesti acordate personalului sau administratorilor unitatii patrimoniale cu scopul efectuarii unor plati in favoarea acesteia;

. acreditive in lei si in devize reprezinta disponibilitati banesti pastrate la banci, in conturi distincte, la dispozitia tertilor, in vederea efectuarii de plati pe masura livrarii bunurilor, executarii lucrarilor sau prestarii serviciilor

. valori de incasat se refera la titluri de valoare cum sunt cecul, cambia, biletul la ordin care sunt primite de la platitori si sunt depuse la banca pentru incasare sau scontare. Valorile de incasat sunt convertibile, imediat sau la termen, in disponibilitati banesti;

. investitii financiare pe termen scurt sunt titluri de valoare cum sunt actiunile, obligatiunile, bonurile de tezaur, achizitionate in vederea realizarii unui castig sau venit pe termen scurt, de regula sub un an.

Titlurile de plasament reprezinta investitii financiare prin care se utilizeaza o parte a disponibilitatilor banesti pentru operatiuni speculative care asigura cresterea veniturilor prin obtinerea de dobanzi sau prin realizarea unui plus de valoare cu prilejul revanzarii;

. credite bancare pe termen scurt sunt acordate de banci pe termen de pana la un an si au drept scop completarea surselor proprii necesare pentru desfasurarea activitatii de productie, prestarea de servicii, activitatea de comercializare. Aceste credite pentru nevoi temporare

presupun ca solicitantul sa ofere o garantie prin care sa se asigure restituirea sumelor imprumutate si a dobanzilor aferente.

METODE DE DETERMINARE A FLUXURILOR DE TREZORERIE

O societate comerciala trebuie sa raporteze fluxurile de numerar prin doua metode: metoda directa, respectiv metoda indirecta. Diferenta dintre acestea consta in modul de reflectare a fluxurilor de numerar implicate in activitatea de exploatare a intreprinderii.

a) METODA DIRECTA

Metoda directa detaliaza intrarile si iesirile de numerar aferente tipurilor de activitati ale intreprinderii astfel:

A.    Fluxurile de numerar din activitati de exploatare

incasarile in numerar din vanzarea de bunuri si prestarea de servicii

incasarile in numerar provenite din redevente, onorarii, comisioane si alte

venituri

- platile in numerar catre furnizorii de bunuri si servicii

- platile in numerar catre si in numele angajatilor

-/+ platile in numerar sau restituiri de impozit pe profit, doar daca nu pot fi

identificate in mod specific cu activitatile de investitii si de finantare

B. Fluxurile de numerar din activitati de investitii

- platile in numerar pentru achizitionarea de terenuri si mijloace fixe, active

necorporale si alte active pe termen lung

+ incasarile de numerar din vanzarea de terenuri si cladiri, instalatii si

echipamente, active necorporale si alte active pe termen lung

- platile in numerar pentru achizitia de instrumente de capital propriu si de

creanta ale altor intreprinderi

+ incasarile in numerar din vanzarea de instrumente de capital propriu si de

creanta ale altor intreprinderi

- avansurile in numerar si imprumuturile efectuate catre alte parti

+ incasarile in numerar din rambursarea avansurilor si imprumuturilor efectuate

catre alte parti

C. Fluxurile de numerar din activitati de investitii

+ veniturile in numerar din emisiunea de actiuni si alte instrumente de capital

propriu

- platile in numerar catre actionari pentru a achizitiona sau a rascumpara actiunile

intreprinderii

+ veniturile in numerar din emisiunea de obligatiuni, credite, ipoteci si alte

imprumuturi

- rambursarile in numerar ale unor sume imprumutate

- platile in numerar ale locatarului pentru reducerea obligatiilor legate de o

operatiune de leasing financiar

Fluxuri de numerar total

Numerar la inceputul perioadei

Numerar la finele perioadei

Completarea acestor date presupune reunirea informatiilor ce se regasesc in situatiile financiare anuale ale intreprinderii (bilantul si contul de profit si pierdere), uneori fiind necesara o detaliere a rubricilor cu ajutorul balantei de verificare.

Dupa cum se observa, situatia fluxurilor de numerar grupeaza intrarile si iesirile de numerar pe tipuri de activitati desfasurate de catre intreprindere:

Fluxuri de numerar din activitatile de exploatare

Fluxuri de numerar din activitatile de investitii

Fluxuri de numerar din activitatile de finantare.

In cadrul fluxurilor de numerar din activitatile de exploatare sunt incluse:

incasarile in numerar din vanzarile de bunuri si prestarea de servicii sau provenite din redevente, onorarii, comisioane si alte venituri, ce pot fi estimate pornind de la marimea cifrei de afaceri realizate, corectata cu variatia soldului creantelor comerciale inregistrate de intreprindere in exercitiul financiar respectiv;

platile in numerar catre furnizorii de bunuri si servicii, a caror marime este reflectata de volumul total reprezentand: cheltuielile cu materii prime si materiale consumabile (ct.601+602-7412), alte cheltuieli materiale (ct. 603+604+606+608), alte cheltuieli din afara, respectiv energie si apa (ct. 605-7413), cheltuieli privind marfurile (ct.607), cheltuieli privind prestatiile externe (ct.611+612+613+614+621

+ 622+623+624+625+626+627+628-7416). Marimea acestora va fi ajustata cu variatia soldului stocurilor de materii prime, materiale consumabile si marfuri, respectiv al datoriilor comerciale (ct.401+403) inregistrate de intreprindere in exercitiul financiar respectiv;

platile in numerar catre si in numele angajatilor, reprezentate de cheltuielile cu personalul ajustate cu variatia soldurilor conturilor bilantiere corespunzatoare;

platile de numerar sau restituiri de impozit pe profit, doar daca nu pot fi identificate in mod specific cu activitatea de investitii si de finantare, sunt constituite de cheltuielile reprezentand impozitul pe profit (ct. 691-791). Se presupune ca intreg impozitul pe profit este aferent activitatii de exploatare a intreprinderii.

In cadrul fluxurilor de numerar din activitatea de investitii snt incluse:

platile in numerar pentru achizitii de terenuri si mijloace fixe, active necorporale si alte active pe termen lung, ce se pot determina pornind de la marimea totala a crsterilor de active imobilizate prezentate de intreprindere in cadrul anexelor la situatiile financiare (Nota 1 la situatiile financiare). Valoarea acestora va fi ajustata cu variatia datoriilor intreprinderii catre furnizorii de imobilizari;

platile in numerar pentru achizitia de instrumente de capital propriu si de creanta ale altor intreprinderi se regasesc in valoarea cresterii elementelor de activ respective, prezentata de intreprindere in cadrul anexelor la situatiile financiare (Nota 1 la situatiile financiare);

incasarile in numerar din vanzarea de instrumente de capital propriu si de creanta ale altor intreprinderi sunt reflectate de valoarea variatiei in sensul reducerii imobilizarilor financiare din proprietatea intreprinderii Ajustata cu marimea veniturilor si cheltuielilor obtinute din diferenta existenta intre valoarea contabila si pretul de vanzare al acestora.

Avansurile in numerar si imprumuturile efectuate catre alte parti sunt reprezentate de valoarea cresterii elementelor bilantiere de activ corespunzatoare ("Sume de incasat de la societatile din cadrul grupului", respectiv "Sume de incasat din interese de participatie");

Incasarile in numerar din rambursarea avansurilor si imprumuturilor efectuate catre alte parti sunt echivalente diminuarii elementelor bilantiere anterior prezentate.

In cadrul fluxurilor de numerar din activitatea de finantare sunt incluse:

veniturile in numerar din emisiunea de actiuni si alte instrumente de capital propriu a caror marime este data de vatiatia in sensul cresterii a capitalului social al intreprinderii, inclusiv a primelor de capital (ct. 1041+1042+4043+4044), ajustata cu variatia creantelor privind capitalul subscris si nevarsat;

platile in numerar catre actionari pentru a achizitiona sau a rascumpara actiunile intreprinderii a carar valoare se regaseste in marimea variatiei, in sensul scaderii, a capitalului social, inclusiv a rezervelor;

veniturile in numerar din emisiunea de obligatiuni, credite, ipoteci si alte imprumuturi sunt reprezentate de cresterea imprumuturilor si datoriilor asimilate, inregistrate de intreprindere in conturile aferente, la care se adauga veniturile din dobanzi, respectiv alte venituri financiare, ce apar in contul de profit si pierdere al societatii comerciale respective;

rambursarile in numerar ale unor sume imprumutate ce sunt reflectate de marimea variatiei in sensul reducerii a imprumuturilor si datoriilor asimilate, inregistrate de intreprindere in conturile aferente, la care se adauga cheltuielile privind dobanzile si alte cheltuieli financiare ce apar in contul de profit si pierdere al societatii comerciale respective;

platile in numerar ale locatarului pentru reducera obligatiilor legate de o operatiune de leasing financiar ce pot fi identificate in mod direct din analiza contractelor de leasing detinute de intreprindere.

Suma tuturor acestor fluxuri de numerar se va regasi in trezoreria intreprinderii; variatia marimii sale in sensul cresterii (soldul final>soldul initial) va indica intrari de numerar mai mari decat iesirile. Din analiza structurii fluxurilor de numerar se pot identifica factorii care au dus la aceasta situatie. Astfel majorarea numerarului din trezoreria intreprinderii poate fi rezultatul:

unei activitati de exploatare eficiente, cu costuri mici, respectiv o rentabilitate ridicata a resurselor investite;

unei gestiuni mai bune a creantelor comerciale si a stocurilor intreprinderii;

vanzarii unor imobilizari corporale, necorporale sau financiare din proprietatea intreprinderii;

atragerii de resurse financiare de la actionari sau creditori

b) METODA INDIRECTA

Calculul fluxurilor de numerar pe tipuri de activitati prin metoda indirecta se prezinta astfel:

A.    Fluxurile de numerar din activitati de exploatare

+ rezultatul net

- modificarile pe parcursul perioadei ale capitalului circulant

+ ajustari pentru elementele nemonetare si alte elemente incluse la activitatile de

investitii sau de finantare

B. Fluxurile de numerar din activitati de investitii

- platile in numerar pentru achizitionarea de terenuri si mijloace fixe, active

necorporale si alte active pe termen lung

+ incasarile de numerar din vanzarea de terenuri si cladiri, instalatii si

echipamente, active necorporale si alte active pe termen lung

- platile in numerar pentru achizitia de instrumente de capital propriu si de

creanta ale altor intreprinderi

+ incasarile in numerar din vanzarea de instrumente de capital propriu si de

creanta ale altor intreprinderi

- avansurile in numerar si imprumuturile efectuate catre alte parti

+ incasarile in numerar din rambursarea avansurilor si imprumuturilor efectuate

catre alte parti

C. Fluxurile de numerar din activitati de investitii

+ veniturile in numerar din emisiunea de actiuni si alte instrumente de capital

propriu

- platile in numerar catre actionari pentru a achizitiona sau a rascumpara actiunile

intreprinderii

+ veniturile in numerar din emisiunea de obligatiuni, credite, ipoteci si alte

imprumuturi

- rambursarile in numerar ale unor sume imprumutate

- platile in numerar ale locatarului pentru reducerea obligatiilor legate de o

operatiune de leasing financiar

Fluxuri de numerar total

Numerar la inceputul perioadei

Numerar la finele perioadei

Prin aplicarea metodei indirecte, rezultatul obtinut este acelasi, ceea ce difera fiind

modalitatea de analiza a fluxurilor de numerar implicate in activitatea de exploatare a intreprinderii. Pornind de la valoarea contabila a rezultatului exercitiului financiar, sunt operate ajustari in scopul determinarii fluxului de numerar echivalent al acestuia.

Practicarea unei contabilitati de angajamente, precum si luarea in calculul profitului intreprinderii a unor elemente de venituri si cheltuieli nemonetare adancesc diferenta dintre marimea rezultatului realizat si cea a numerarului din trezoreria societatii comerciale.

Astfel principalele ajustari sunt:

eliminarea efectelor contabilitatii de angajamente prin luarea in calcul a variatiei capitalului de lucru net. In acest sens, din rezultatul exercitiului vor fi scazute variatia elementelor de stoc (sold final-sold initial), respectiv variatia creantelor (sold final-sold initial) si se va adauga variatia datoriilor de exploatare (sold final-sold initial);

eliminarea elementelor de venituri si cheltuieli nemonetare (amortizarile si provizioanele constituite sau reluate pe venituri) prin adunarea cheltuielilor calculate cu amortizarea si provizioanele constituite si scaderea veniturilor din reluarea provizioanelor (ceea ce este echivalent cu adunarea valorii tuturor rubricilor de ajustari din cadrul noului format al contului de profit si pierdere);

eliminarea elementelor de venituri si cheltuieli care nu sunt legate de activitatea de exploatare a intreprinderii.

Desi pare mai dificil de aplicat, metoda directa castiga teren in fata celei directe, poate si datorita faptului ca are o logica de calcul mai apropiata de forma raportarilor contabile. In acest sens au fost dezvoltate formule mai simplificate de calcul, ce pot fi aplicate mai ales atunci cand structura bilantului si a contului de profit si pierdere nu este foarte dezvoltata.

Astfel, marimea fluxurilor de numerar din activitatile de exploatare, intanite in literatura de specialitate si cu titulatura de cash flow operational, este aproximata prin formula:

CF_op = PN - rezultat financiar + Amo - ∆ NFR

unde:

∆ NFR = variatia necesarului de fond de rulment;

Amo = cheltuielile cu amortizarea calculata de intreprindere in exercitiul financiar respectiv;

PN = rezultatul exercitiului (din calculul caruia a fost eliminat rezultatul aferent

vanzarii activelor imobilizate, calculat ca diferenta intre pretul de vanzare si valoarea lor neta contabila).  

Fluxurile de numerar din activitatea de investitii, intanite in literatura de specialitate si sub denumirea de cash flow din activitatea de investitii, sunt estimate cu ajutorul formulei de calcul:

CF_inv = (IMO₀ - Amo) - IMO₁ + rezultatul aferent vanzatii activelor imobilizate

unde:

IMO₁ = marimea neta de amortizare a activelor imobilizate in proprietatea

intreprinderii la sfarsitul exercitiului financiar;

IMO₀ = neta de amortizare a activelor imobilizate in proprietatea intreprinderii la

inceputul exercitiului financiar;

Amo = cheltuielile cu amortizarea calculata de intreprindere in exercitiul financiar respectiv.

Valoarea pozitiva a acestui cash flow indica realizarea de dezinvestitii de catre intreprindere, ceea ce este echivalent cu intrari de numerar in trezoreria acesteia, in timp ce valoarea lui negativa reprezinta o alocare de fonduri din trezoreria intreprinderii pentru efectuarea de investitii.

Variatia valorii activelor imobilizate ca rezultat al reevaluarii nu este considerata componenta a cash flow-ului din activitatea de investitii, aceasta operatiune neavand incidenta asupra trezoreriei intreprinderii.

Fluxurile de numerar din activitati de finantare, in literatuara de specialitate si sub denumirea de cash flow din activitatea definantare, pot fi determinate cu ajutorul urmatoarei formule de calcul:

CF_fin = ∆CPR + ∆DAT_fin - dividende + rezultatul financiar

unde:

∆CPR = variatia capitalurilor proprii ca rezultat al emisiunii de noi actiuni sau a rascumpararii unei parti a actiunilor existente. Nu se iau in calcul modificarile capitalurilor proprii ca efect al reevaluarilor activelor imobilizate (prin incorporarea in cadrul lor a diferentelor din reevaluare) sau al acumularilor de profituri nerepartizate;

∆DAT_fin = variatia marimii imprumuturilor contractate de la terti de catre intreprindere (majorarea celor existente sau rambursarea unei parti dintre acestea). In aceasta categorie nu intra decalajele de plati ale intreprinderii catre furnizori, salariati, stat, asociati, ce formeaza ansamblul datoriilor de exploatare.

O valoare pozitiva a cash flow-ului din activitatea de finantare indica alimentarea trezoreriei cu resurse de finantare atrase de la actionarii si creditorii acesteia.

Prin intermediul celor trei formule de calcul este sintetizata situatia fluxurilor de trezorerie. In conditiile in care aproximarile lor privind marimea cash flow-urilor nu sunt prea grosiere, acestea reprezinta o cale rapida de analiza a marimii si evolutiei trezoreriei intreprinderii.

Cf = ∆TN = CF_op + CF_inv + CF_fin

unde:

Cf = fluxul de numerar (cash flow) rezultat din activitatea desfasurata de

intreprindere in exercitiul financiar respectiv;

∆TN = variatia nivelului trezoreriei intreprinderii ca rezultat al intrarilor si iesirilor de

numerar in cursul exercitiului financiar respectiv. Un sold final mai mare decat soldul initial al acesteia va indica acumulari de numerar din activitatea desfasurata.

Defalcarea fluxurilor de numerar pe cele trei activitati - exploatare, investitii si finantare - ne ofera o imagine mai buna a cauzelor favorabile sau defavorabile a nivelului trezoreriei intreprinderii. Astfel diminuarea sa (∆TN<0( poate fi o situatie ce tine de politica financiara sau de investitii a intreprinderii pentru acel exercitiu financiar (CF_inv>0 sau CF_fin<0) sau poate fi o problema de gestiune, de insuficienta eficienta a activitatii de exploatare (CF_op<0).

TABLOUL DE UTILIZARI SI RESURSE

O alta modalitate de analiza a intrarilor si iesirilor de numerar din trezoreria intreprinderii o reprezinta tabloul de utilizari si resurse (engl. "Sources and uses Statement"), intalnit si cu titulatura de tablou de finantare.

Puterea informativa a tabloului de utilizari si resurse este mai redusa, construirea sa realizandu-se pa baza a doua bilanturi succesive. Variatia elementelor bilantiere inregistreaza in mod indirect tranzitul fluxurilor de numerar prin trezoreria intreprinderii. Aceste fluxuri fac legatura intre sursele de numerar si utilizarile lor.

Sursele de numerar, respectiv utilizarile pot fi identificate pornind de la modificarea valorii elementelor bilantiere astfel:

reducerea marimii elementelor bilantiere de activ sau majorarea valorii elementelor bilantiere de pasiv este echivalenta cu degajarea de numerar pentru intreprindere, si ca urmare poate fi considerata sursa de numerar. Astfel in categoria surselor de numerar intra: vanzarea mijloacelor fixe din proprietatea intreprinderii, lichidarea stocurilor de materii prime si/sau produse finite, reducerea volumului de creante, majorarea creditelor contractate de la terti sau a capitalurilor atrase de la actionari, cresterea decalajelor de plati catre furnizori, salariati, stocuri, asociati;

majorarea valorii elementelor bilantiere de activ sau reducerea marimii elementelor bilantiere de pasiv presupune consumarea numerarului intreprinderii, reprezentand utilizari ale acestuia in cadrul tabloului de finantare. Astfel in categoria utilizarilor de numerar intra: investitii, achizitii de noi active, echipamente, majorarea stocurilor de materii prime si/sau produse finite, cresterea volumului de creante, rambursarea creditelor contractate, diminuarea datoriilor de exploatare, acumularea de pierderi, rascumpararea de actiuni de la asociatii intreprinderii.

In mod normal, totalitatea utilizarilor de numerar aferente activitatii desfasurate de intreprindere in cursul unui exercitiu financiar ar trebui egalata cu sursele de numerar obtinute in cursul aceluiasi exercitiu; in caz contrar, intreprinderea cheltuieste mai mult decat suma de bani de care dispune efectiv, in mod direct sau indirect. In conditiile in care managementul intreprinderii reuseste echilibrarea surselor cu utilizarile de numerar, crizele de trezorerie pot fi evitate sau constituie doar fenomene trecatoare.

Pentru a servi cat mai bine acestui tip de gestiune, in cadrul tabloului de finantare, sursele si utilizarile de numerar sunt defalcate in surse/utilizari permanente (pe termen lung) si surse/utilizari ciclice (pe termen scurt). Astfel, analiza in dinamica a realizarii echilibrului financiar al intreprinderii poate fi efectuata cu ajutorul tabloului de utilizari-resurse, prin intermediul sau identificandu-se punctele nevralgice din gestiunea resurselor pe termen lung sau scurt.

Tabloul de utilizari si resurse se prezinta astfel:

Resurse permanente

Capacitatea de autofinantare

Cesiunile sau reducerile de elemente ale activului imobilizat

Cresterile de capitaluri proprii prin emisiune de actiuni

Cresterile de datorii financiare

Total resurse permanente

Utilizari permanente

Distribuirea de dividende

Achizitionarea de elemente de activ imobilizat

Reducerile de capitaluri proprii prin rascumparare de actiuni

Rambursarile de datorii financiare

Total utilizari permanente

Variatia fondului de rulment (total resurse durabile - total utilizari durabile)

Resurse ciclice

Diminuarea valorii stocurilor si a productiei in curs

Reducerea avansurilor acordate furnizorilor

Diminuarea creantelor-clienti, conturi asimilate si alte creante din exploatare

Reducerea creantelor catre debitori diversi

Cresterea avansurilor primite de la clienti

Majorarea datoriilor fata de furnizori, conturi asimilate si alte datorii de exploatare

Cresterea datoriilor catre creditori diversi

Total resurse ciclice

Utilizari ciclice

Cresterea valorii stocurilor si a productiei in curs

Majorarea avansurilor acordate furnizorilor

Majorarea creantelor-clienti, conturi asimilate si alte creante din exploatare

Majorarea creantelor catre debitori diversi

Reducerea avansurilor primite de la clienti

Diminuarea datoriilor fata de furnizori, conturi asimilate si alte datorii de exploatare

Reducerea datoriilor catre creditori diversi

Total utilizari ciclice

Variatia necesarului de fond de rulment (total utilizari ciclice-total resurse ciclice)

Variatia activelor de trezorerie

Variatia pasivelor de trezorerie

Variatia trezoreriei nete

Analiza cash flow-urilor pe baza tabloului de finatare presupune:

a) evidentierea separata, ca sursa interna de finantare pe termen lung, a fluxului de numerar total rezultat din activitatile desfasurate de catre intreprindere. Indicatorul care reflecta acest flux final de numerar este "capacitatea de autofinantare".

Capacitatea de autofinantare (CAF) a intreprinderii este constituita in principal din profitul net obtinut si amortizarile calculate de aceasta in anul de analiza.

CAF = PN + Amo_anuala

Intreprinderea, prin derularea unei activitati profitabile, isi poate asigura partial sau total autofinantarea activitatii sale.

b)    analiza fluxurilor de numerar atrase pe termen lung de la creditori ar trebui sa cuprinda si aspecte legate de rentabilitatea utilizarii lor in raport cu costul acestora. O rentabilitate scazuta a utilizarii in raport cu costul anunta deja viitoare probleme de lichiditate si chiar situatia incetarii de plati. Astfel este de mare ajutor o detaliere a fluxurilor de numerar atrase pe termn lung si a utilizarii acestora, cu mentionarea costurilor si rentabilitatilor aferente. Un caz clasic de deteriorare a lichiditatii intreprinderii il constituie efectuarea de investitii in conditiile in care posibilitatea de atragere de resurse pe termen mediu sau lung este redusa, cum ar fi situatia unei piete de capital in scadere, cresterii dobanzilor la creditele bancare, emisiuni de bonuri de tezaur cu dobanzi mari de catre stat, reducandu-se astfel sansele de reusita a unor eventuale emisiuni de obligatiuni efectuate de catre intreprindere.

c) fluxurile de numerar implicate in procesul de productie determina evolutia necesarului de fond de rulment. Ca urmare, gestiunea eficienta sau ineficienta a procesului de productie are un impact direct asupra nivelului acestui indicator. Urmarirea eficientei acestei gestiuni se poate face analizan evolutia necesarului de fond de rulment. Variatia necesarului de fond de rulment in sensul cresterii reprezinta imobilizari de numerar in cadrul activitatii curente a intreprinderii, care presupun alocari suplimentare de numerar ce trebuie sustinute prin resurse corespunzatoare de finantare.

In functie de evolutia teoriei si practicii financiare s-au elaborat diferite tipuri de tablouri de finantare, de la tabloul plurianual de fluxuri financiare la tabloul explicativ al variatiei trezoreriei, astfel:

a) tabloul fluxurilor financiare, urmarite pe mai multi ani, pornea de la primordialitatea capacitatii de autofinantare, parte din valoarea adaugata ce revine intreprinderii ca o sursa stabila de (auto)finantare a dezvoltarii economice. De asemenea, acest tablou tine cont de separarea activitatii intreprinderii, in activitatea de exploatare, financiara si exceptionala.

b)    tabloul fluxurilor, dupa teoria financiara, are ca principiu de elaborare teoria lui Modigliani si Miller (1958), dupa care valoarea unei intreprinderi creste proportional cu rata indatorarii, ca urmare a efectului de levier (daca rata rentabilitatii economice este superioara ratei dobanzii).

Autorii acestui tablou (Poucet si Portrait-1978, Levasseur-1979 si Charreaux-1980) separa fluxurile reale (legate de operatiile de investitii interne si de exploatare) cu fluxurile financiare (legate de "furnizorii" de capitaluri) pentru a pune in evidenta conditiile de crestere a valorii intreprinderii.

Din elaborarea acestui tablou se poate urmari o dubla egalitate:

orizontala, intre utilizari si resurse;

verticala, intre fluxurile reale si fluxurile financiare.

Aceasta din urma egalitate se poate scrie si sub forma sintetica urmatoare:

R + E = A + C

in care:

R = rezultatul net al fluxurilor reale =

= excedentul brut de exploatare - investitii totale - impozite globale

E = economii fiscale = dobanzi x rata impozitului pe profit

A = flux disponibil pentru actionari (cheltuieli financiare, respectiv dividende si dobanzi platite - cresterile de capital)

C = flux net disponibil pentru creditori (cheltuieli financiare-variatiile indatorarii, respectiv imprumuturi noi diminuate cu rambursarile).

c) tabloul explicativ al variatiei trezoreriei este ultimul model al tabloului de finantare care a fost recomandat, in anul 1989, de catre ordinul Expertilor Contabili din Franta. Variatia globala a trezoreriei este explicata prin soldul de trezorerie, rezultat din gestiunea activelor reale (din activitatea de exploatare) si prin cel rezultat din operatiunile de capital privind investitiile si finantarile. Cand fluxurile reale si cele monetare nu coincid trezoreria se asigura prin decalaje de plati asociate acestor fluxuri. Schema functionala a acestui tablou de trezorerie evidentiaza contributia a trei functii esentiale ale gestiunii financiare la variatia trezoreriei intreprinderii. Cele trei functii sunt: exploatarea, investitia si finantarea.

Constituie reflectarea modului de reconstituire a echilibrelor bazate pe fondurile aditionale obtinute de intreprindere intr-o perioada data (resurse) si a utilizarilor noi la care acestea participa.

Principiul de constructie este relativ simplu - clar perceptibil - constand in asimilarea variatiilor ce afecteaza posturile bilantului la utilizari (+A sau -P), respectiv la resurse (+P sau -A).

Tabloul de finantare permite calculul capacitatii de autofinantare (CAF) asupra resurselor. Acest sold poate fi degajat pornind de la contul de rezultate, ceea ce permite stabilirea legaturii intre analiza performantelor si analiza fluxurilor financiare: asigura o viziune dinamica coerenta - capacitatea de autofinantare degajata pe baza operatiilor generatoare de rezultate apare ca pivot in sustinerea finantarii intreprinderii - ceea ce permite validarea optiunilor de justificare a deciziilor de aporturi de fonduri ce pot completa resursele reasamblate pentru finantarea utilizarilor perioadei.

Studiul fluxurilor financiare a constituit unul din domeniile foarte active ale cercetarilor metodologice de analiza financiara, incepand cu 1970-1980.

Primul model de tablou al fluxurilor financiare a fost propus prin standardul contabil american (FAS 95) in anul 1987 si, prin aceasta norma, de FASB. In 1988, tabloul este introdus si in Franta, francezii adoptandu-l si recomandandu-l cu cateva diferente fata de modelul american. Ulterior organismul international de normalizare (IASC) emite si pune in aplicare in anul 1989 Norma IAS 7, privind tabloul de finantare. Din 1994 companiile mari din tarile dezvoltate trebuie sa publice tabloul fluxurilor de trezorerie, ca parte componenta a situatiilor lor financiare.

Diversitatea propunerilor prezinta un caracter comun: extinderea campului de cercetare deschis de analiza financiara pentru o mai buna intelegere a corelatiilor integrative dintre modificarile de trezorerie, analiza rezultatelor si a echilibrelor dintre utilizari si resurse.

Astfel este posibil construirea de noi indicatori de performanta, derivati din notiunea de cash-flow, reprezentand notiunea de rezultat ca expresie a unui surplus monetar.

ANALIZA FLUXURILOR DE NUMERAR

Finantele manageriale au consacrat cash flow-ul disponibil ca fiind fluxul de numerar cel mai adecvat pentru evaluarea unei intreprinderi sau a unui proiect de investitii.

Cash flow-ul disponibil (engl. "free cash flow") reprezinta fluxul de numerar ramas la dispozitia societatii comerciale pentru remunerarea investitorilor de capital in intreprindere, respectiv actionarii si creditorii. Ca urmare, in estimare tinem seama de provenienta fondurilor atrase si de alocarea fluxurilor necesara pentru asigurarea continuitatii si dezvoltarii activitatii societatii. Astfel putem identifica patru componente principale ale acestui flux de numerar:

a) fluxul de numerar rezultat din activitatea de exploatare a intreprinderii, care este echivalent cu excedentul brut de exploatare (in cazul in care veniturile si cheltuielile intreprinderii ce apar dupa acest sold intermediar de gestiune, exceptand cheltuielile financiare cu dobanzile, sunt neglijabile). Se va lua in calcul fluxul de numerar net de impozit, astfel EBE (1-τ);

b)    economia de impozit realizata de societatea comerciala prin deductibilitatea cheltuielilor financiare cu dobanzile, reprezentand marimea impozitului pe care intreprinderea nu-l plateste datorita deductibilitatii acestor cheltuieli, adica "Cheltuieli cu dobanzile" x τ. Aceasta economie de impozit ce majoreaza marimea cash flow-lui disponibil va fi realizata atat timp cat societatea comerciala obtine profit din activitatea de exploatare, din care pot fi deduse cheltuielile financiare cu dobanzile;

c) capitalul de lucru net (engl. " net working capital") ce reprezinta activele circulante implicate in desfasurarea activitatii curente a intreprinderii (stocuri, creante, soldul minim de casa, respectiv al contului curent pentru asigurarea fluiditatii operatiunilor de incasari si plati), nete de datoriile de exploatare sau alte resurse (credite) atrase pe termen scurt pentru finantarea lor. Cresterea volumului sau necesar in activitatea de productie a intreprinderii implica alocari suplimentare de numerar si, in consecinta, diminuarea marimii cash flow-ului disponibil;

d)    investitiile in active imobilizate ce ar trebui efectuate de catre intreprindere pentru mentinerea si dezvoltarea capacitatii actuale de productie. Investitiile de mentinere a capacitatii de productie actuale le consideram la nivelul cheltuielilor de amortizare calculate anual ce catre societatea comerciala, desi nu este obligatoriu ca acestea sa se realizeze exact in marimea respectiva. Este astfel evidentiat rolul acestor cheltuieli cu amortizarea, atat ca element de cheltuiala deductibila ce genereaza pentru intreprindere o economie de impozit (Amo x τ), cat si ca posibila alocare in investitiile de mentinere a capacitatilor de productie existente. Din aceasta perspectiva se observa foarte bine necesitatea realizarii unei amortizari a activelor imobilizate cat mai apropiate de deprecierea economica efectiva a acestora, misiune ingreunata si de impactul nflatiei asupra pretului negociat pe piata acestor active. Investitiile de dezvoltare reprezinta acele alocari de fonduri pentru achizitia de noi active in scopul cresterii capacitatii de productie existente in cadrul intreprinderii.

Ca urmare cash flow-ul disponibil poate fi estimat pe baza urmatoarei formule de calcul:

CFD = EBE x (1-τ) + Dob x τ - ∆Inv - ∆ACR_nete

unde:

EBE = excedentul brut din exploatare;

Dob = cheltuielile anuale cu dobanzile platite de intreprindere;

∆Inv = marimea investitiilor/dezinvestitiilor in active imobilizate realizate de intreprindere in exercitiul financiar respectiv. Marimea lor poate fi calculata pornind de la informatiile bilantiere privind valoarea activelor imobilizate ale intreprinderii la inceputul (IMO₀) si sfarsitul exercitiului financiar (IMO₁). Astfel ∆Inv poate fi aproximata prin relatia de calcul: IMO₁ - IMO₀ + Amo, unde Amo reprezinta marimea cheltuielilor cu amortizarea calculate de intreprindere pentru exercitiul financiar respectiv;

∆ACR_nete = variatia nivelului capitalului de lucru net implicat in activitatea de productie a intreprinderii;

ACR_nete = active circulante - datorii curente.

Calea cel mai frecvent adoptata in estimarea cash flow-ului disponibil este cea in cascada. Se porneste de la marimea cash flow-ului rezultat din activitatea de exploatare a intreprinderii sau din intreaga sa activitate de gestiune, acesta reprezentand totalitatea fluxurilor de numerar ce sunt la dispozitia intreprinderii pentru autofinantarea activitatii sale, respectiv remunerarea investitorilor sai. Marimea sa este diminuata cu suma alocarilor de numerar pentru mentinerea sau dezvoltarea capacitatilor de productie existente, precum si a capitalului de lucru net. Se obtine astfel valoarea cash flow-ului disponibil ce urmeaza a fi repartizat actionarilor, respectiv creditorilor intreprinderii.

In conditiile in care majoritatea intrarilor si iesirilor de numerar sunt implicate de activitatea de exploatare a intreprinderii, se estimeaza valoarea cash flow-ului de exploatare (Cfexpl), ce reflecta fluxul de bani rezultat din aceasta activitate.

CF_expl = Re + Amo - impozitul pe profit

unde:

Re = rezultatul din exploatare.

In cazul in care si celelate activitati ale intreprinderii (de investitii sau de finantare) aduc fluxuri importante de numerar, se determina marimea cash flow-ului de gestiune (Cfgest), ce reprezinta fluxul de bani degajat de intreaga activitate de gestiune a intreprinderii, cuprinzand remunerarea tuturor celor implicati in finantarea acesteia. Astfel acest cash flow este format din profitul net (care reprezinta remunerarea actionarilor si fonduri pentru autofinantarea investitiilor noi in intreprindere), dobanzi (pentru remunerarea creditorilor) si amortizarea (calculata si retinuta in scopul mentinerii intreprinderii la acelasi nivel de dotare materiala).

CF_gest = Pn + dob + Amo

unde:

PN = profitul net;

Dob = cheltuielile financiare anuale ale intreprinderii cu dobanzile de plata;

Amo = cheltuielile anuale cu amortizarea activelor imobilizate din proprietatea intreprinderii.

Pornind de la valoarea unuia dintre cele doua cash flow-uri estimate in functie de preponderenta fluxurilor de numerar generate de activitatile desfasurate de intreprindere se determina marimea cash flow-ului disponibil. Formula de calcul a acestuia este urmatoarea:

CFD = CF_gest - ∆IMO - ∆ACR_nete

Cele doua formule de calcul al cash flow-ului disponibil duc la acelasi rezultat; ceea ce difera este perspectiva din care este analizat. Valoarea sa negativa indica atragerea de catre intreprindere de noi resurse de la actionarii sau creditorii sai pentru finantarea activitatii sale. Aceasta este o situatie normala in momentele de dezvoltare a intreprinderii, cand fluxurile rezultate din activitatea sa sunt insuficiente pentru a asigua autofinantarea si remunerarea investitorilor sai. Insa, in cazul unei intreprinderi ajunsa la maturitate, obtinerea de cash flow-uri disponibile negative poate indica probleme de gestiune sau de eficienta a activitatii sale.

In conditiile in care evaluarea intreprinderii sau a proiectului de investitii se face separat, din perspectiva actionarilor sau a creditorilor, se dovedeste foarte utila defalcarea cash flow-ului disponibil pe cele doua destinatii principale de alocare.

Astfel, cash flow-ul disponibil ce revine actionarilor poate fi estimat astfel:

CFD_act = div - ∆CPR

unde:

Div = dividendele repartizate actionarilor

∆CPR = variatia marimii capitalurilor proprii ca rezultat al majorarii sau reducerii capitalului social prin emisiune de noi actiuni contra unui aport de numerar, respectiv prin rascumpararea unei parti a actiunilor existente.

Cash flow-ul disponibil ce revine creditorilor este reprezentat de:

CFD_cr = dob- ∆DAT_fin

unde:

∆DAT_fin = variatia marimii datoriilor financiare contractate de catre intreprindere de la terti.

Ca urmare, cash flow-ul disponibil al intreprinderii este format din cash flow-ul disponibil al actionarilor (CFDact) si cash flow-ul disponibil al creditorilor (CFD_cr).

CFD = CFD_act + CFD_cr

Pornind de la valoarea acestor cash flow-uri poate fi estimata valoarea intregii intreprinderi sau doar a capitalurilor sale proprii, respectiv a datoriilor sale. Investitorii in cadrul unei intreprinderi sunt interesati sa compare castigul pe care acestia il pot realiza din plasarea banilor lor in diverse oportunitati de investitii. Astfel, luand ca reper marimea costului de oportunitate (valoarea rentabilitatii pierdute in raport cu celelalte oportunitati de investitii), acestia pot estima daca, dupa un an de functionare a intreprinderii respective, valoarea capitalului investit de catre ei se diminueaza sau, dimpotriva, creste.

v    Din perspectiva unui actionar, valoarea actuala a capitalului investit se determina astfel:

V₀(CPR) =

unde:

V₀(CPR) = valoarea actuala a capitalurilor proprii;

CFD_act = marimea cash flow-ului estimat ce urmeaza a fi alocat actionarilor;

CPR₁ = valoarea capitalurilor proprii la sfarsitul exercitiului financiar;

K_c = costul de oportunitate aferent capitalurilor investite la acelasi nivel de risc.

v    Din perspectiva unui creditor, valoarea actuala a capitalului investit se determina astfel:

V₀(DAT_fin) =

unde:

V₀(DAT_fin) = valoarea actuala a datoriilor financiare contractate de intreprindere;

CFD_cr = marimea cash flow-ului estimat ce urmeaza a fi alocat creditorilor;

DAT_fin1 = valoarea datoriilor financiare la sfarsitul exercitiului financiar;

K_d = costul de oportunitate aferent capitalurilor investite la acelasi nivel de

risc.

In concluzie, analiza fluxurilor de numerar poate fi folosita atat de manager, pentru o mai buna gestiune a activitatii intreprinderii, cat si de investitori, pentru estimarea valorii investitiilor facute de acestia in intreprinderea respectiva.