Riscul de tara

ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE

FACULTATEA DE CIBERNETICA, STATISTICA SI INFORMATICA ECONOMICA

DISCIPLINA MACROECONOMIE

Riscul de tara

Cuprins:

I.  Riscul de tara - sinteza a fluctuatiilor macroeconomice

1.1. Conceptul de risc de tara

Metode de evaluare a riscului de tara

1.3. Clase de risc

II.    Limite ale metodelor de estimare a riscului de tara

III.   Romania- o analiza a riscului de tara

3.1. Contextul international

3.2. Cresterea economica a Romaniei

3.3. Inflatia

3.4. Cursul de schimb

3.5. Sectorul extern

IV.   Concluzii

I. Riscul de tara - sinteza a fluctuatiilor macroeconomice

1.1. Conceptul de risc de tara

Riscul de tara este un macrorisc, adica rezultatul evolutiei conditiilor generale ale mediului economic national, avand un impact major atat asupra investitiilor private, cat si asupra creditarii externe a tarii respective.

In momentul de fata, exista un numar foarte mare de sisteme de analiza a riscului de tara, cele mai renumite fiind metodele utilizate de BERI ( Business Environmental Risk Inteligence), de agentiile de rating americane "Standard & Poor's","Moody's",Fitch IBCA, "Duff & Phelps", dar si de reviste, precum "Euromoney" si "The Economist". Acestia grupeaza tarile un clase de risc, pornind de la principiul ca tarile cu nivele de risc similare tind sa aiba o evolutie macroeconomica similara. Cele mai cunoscute sisteme de clasificare sunt cele realizate pentru cotarea obligatiunilor emise de diferite firme sau state. Adeseori, riscul de tara este asociat primelor de risc practicate pe pietele financiare pentru creditele acordate si pentru obligatiunile emise de o tara sau la rata de deconectare a titlurilor de creanta asupra unei tarii debitoare, desi in opinia unor specialisti nivelul riscului de tara ar trebui sa aiba doar un rol orientativ pentru evaluarea ratingului financiar asociat unui stat.

Ultimele studii pe plan mondial au ajuns la concluzia ca prima de risc ( diferenta dintre dobanda perceputa de bancile creditoare si dobanda LIBOR ), din care se scade rata estimata a pierderii creditorului in cazul materializarii riscului de tara, reprezinta, de fapt, o prima de risc de tara. Aceasta  prima de risc de tara este calculata in functie de urmatoarele variabile: durata creditului, probabilitatea de reesalonare sau repudiere a datoriei publice externe, si de elasticitatea cererii. De asemenea, prima de risc de tara poate fi calculata si sub forma regresiei liniare a urmatoarelor variabile independente: datorie/PNB, investitii straine/PNB si rata serviciului datoriei externe.

O alta varianta porneste de la premiza ca riscul de tara este echivalent cu riscul de piata pentru fiecare investitor care detine un portofoliu pe piata financiara respectiva, in conditiile in care piata financiara nationala reflecta evolutiile economice si politice dintr-o tara. Aceasta abordare are mai mare relevanta pentru portofoliile formate in tarile in curs de dezvoltare si pe pietele emergente.

O alta abordare considera ca riscul de tara al fiecarui portofoliu national este dat de volatilitatea fiecarei piete nationale fata de piata internationala a titlurilor financiare. Aceasta maniera este relevanta pentru portofoliile formate in tarile dezvoltate- relevanta coeficientului riscului de piata fiind redusa in cazul tarilor in curs de dezvoltare.

1.2 Metode de evaluare a riscului de tara

Un model eficient de analiza a riscului de tara trebuie sa evalueze factorii specifici de risc, sa determine probabilitatea de aparitie a unor eventuale evenimenta nefavorabile , precum si probabilitatea de materializare a riscului de tara, dar mai ales trebuie sa constientizeze faptul ca indiferent de numarul factorilor luati in considerare, riscul este o variabila aleatoare care nu poate fi intotdeauna anticipata .

Diferentele dintre modele apar in primul rand la nivelul indicatorilor selectionati pentru evaluarea riscului de tara ( unele folosesc doar date numerice, altele folosesc si variabile calitative), iar in al doilea rand, la nivelul analizei indicatorilor (se folosesc analize statistice comparative si/sau analize logice, scenarii posibile si probabilitati de materializare a respectivelor riscuri de tara). Dar, in construirea modelelor de cuantificare a riscului de tara se poate observa frecventa ridicata a unor factori, considerati reprezentativi pentru aprecierea nivelului de risc al unei tari.

Cele mai des utilizate variabile in construirea unui model de cuantificare a riscului de tara:

1.3 Clase de risc

In functie de rezultatul acestor evaluari, tarile sunt clasificate fie individual, in ordine ascendenta sau descendenta, fie grupate pe clase de risc ( tarile cu nivele de risc similare). Acestea din urma pornesc clasificarea tarilor de la nivelul AAA (tara are capacitatea de a-si rambursa datoria), pana la nivelul D (care arata defectiuni sau chiar incapacitate de plata - in cazul agentiei Standard&Poor) sau C (in cazul agentiei Moody's).

Sintetic, clasele de risc de tara pot fi prezentate in :

Aceste clase la randul lor sunt divizate in subclase pentru realizarea unei evaluari si ierarhizari cat mai fidele a unui stat in functie de riscul asociat ( calculat dupa metodologii proprii). In interiorul aceleiasi clase, riscul de tara creste de la " +" la "-". Semnul "+" indica ca tara respectiva detine cea mai buna pozitie din punct de vedere al riscului dintre toate statele din clasa respectiva - riscul de tara cel mai redus - , iar semnul "-" indica cel mai ridicat risc de tara din acea clasa; absenta acestor doua semne dupa clasa de risc indica ca tara/tarile din aceasta categorie au un nivel de risc mediu, reprezentativ pentru clasa respectiva.

ROMANIA este incadrata de toate agentiile de rating in clasa de risc B, impreuna cu tari precum Rusia, Bulgaria, Turcia, Brazilia sau iran, avand  o capacitate de onorare a obligatiilor buna, dar vulnerabila. Pe data de 7 iunie 2001, S&P a imbunatatit ratingul Romaniei la B, de la B-, considerand evolutia viitoare a Romanei pozitiva.

Aceasta reducere a riscului de tara sta pe fondul:

unei guvernari mult mai coerente decat cea a administratiei anterioare;

angajamentul acestora de a accelera reforma economica cu scopul integrarii in UE;

cresterii PIB-ului cu 1,6% in anul 2000, prima crestere reala dupa 3 ani de recesiune severa;

lichiditatii internationale sustinute de un deficit al contului curent de 4% din PIB acoperit in marea lui majoritate de investitiile straine directe;

cresterii rezervelor valutare ale BNR la 3,1 mld. $ la sfarsitul lunii iunie 2001, dublu fata de anul 1999;

capacitatii acestor rezerve de caoperire a necesarului de finantare externa in proportie de aproape 100%, fata de doar 55% in anul 1999;

serviciului datoriei externe, care pare sa ramana relativ scazut, adica 14,5% din exporturi in anul 2001 (fata de 11,1% in 2000, dar fata de 22,2% in 1999).

Mai mult decat atat, previzionarile S&P pentru urmatorii trei ani sunt foarte incurajatoare:

Ratingul Romaniei ramane inca constrans de:

economia inca vulnerabila si in mare parte nerestructurata; necesitatea accelerarii reformei pentru mentinerea cresterii economice, a dezinflatiei si a modernizarii economiei; necesitatea revizuirii sistemului securitatii sociale, restrangerii  fiscalitatii, controlul cheltuielilor publice, dar si cresterea disciplinei financiare in intreprinderile de stat;

deficitul fiscal de 4% din PIB in anul 2001, reflecta o relaxare a politicii fiscale, deci o fiscalitate expansionista, care nu va permite controlul inflatiei; in anul 2001 inflatia este estimata la 35%, inca mult prea mare;

tranzitia in Romania a fost mult subminata de instabilitatea politica (Romania detine "recordul" in acest domeniu), rezultanta a mediului politic extrem de fractionat.

II. Limite ale modelelor de estimare a riscului de tara

Principalele limite si dezavantaje ale acestor modele de calcul al riscului de tara sunt:

1. Modele generalizate - majoritatea modelelor pornesc de la analiza riscului de tara, iar clasa indicatorilor utilizati se extrapoleaza la restul tarilor; astfel nu se ia in considerare specificitatea tarilor.
2. Subiectivismul specialistilor - stabilirea indicatorilor si a ponderilor in cuantificarea acestora este la latitudinea specialistilor; relevanta modelelor depinde mai mult de gradul de obiectivitate al analistilor decat de factorii de risc luati in considerare.
3. Gruparea relativa a tarilor in clase de risc - diferentierile intre clasele de risc sunt dificil de analizat, in cazul in care un indicator are o valoare relativ apropiata pentru  toate tarile analizate. Exista riscuri mari de incadrare in clase ierarhice diferite a doua (sau mai multe) tari cu decalaje reale mici. Consecinta: cresterea ecartului intre perceptia investitorilor vizavi de ratingul acordat tarii respective si situatia reala.

Cazul Romaniei. Pe data de 7 iunie 2001 , S&P a ridicat ratingul Romaniei la B, caracterizand situatia economica ca fiind pe un trend pozitiv,similara cu cea a Rusiei, Bulgariei, Turciei, Mongoliei. Dar o analiza efectuata in interiorul acestui grup releva diferente, uneori ample intre aceste tari.

Nivelul PIB/loc. Al Romaniei (cca. 1650 $/loc., in anul 2001) a fost si ramane inca sub nivelul mediu al tarilor din grupa B, avand o situatie usor mai favorabila fata de Bulgaria si mai nefavorabila fata de Rusia. Este previzionata o apropiere fata de media grupei , pe fondul reducerii acestei medii cu aproape 1000$ a PIB/loc.

Nivelul datoriei publice/PIB al Romaniei ( putin peste 20% din PIB , in anul 2001) a fost si ramane mult sub nivelul mediu al tarilor din grupa B; ecartul cel mai mare s-a inregistrat in anul 2000, fiind intr-o foarte usoara scadere. La polul opus s-a situat Rusia in anul 1998, dar situatia s-a redresat mult in 2001,astfel ca in acel an pozitiile cele mai defavorabile din acest punct de vedere le detin Mongolia si Bulgaria

. s

Din punct de vedere al ponderii cheltuielilor publice cu dobanzile in totalul veniturilor (cca. 16% in 2001), Romania se situeaza pe cea mai defavorabila pozitie din intreaga grupa, mult oeste media de 11,8% a grupei B.

Lichiditatea internationala este un indicator crucial in evaluarea credibilitatii Romaniei; raportul dintre rezervele BNR si datoriile externe reprezentate de deficitul contului curent, platile in contul datoriei, pe termen scurt, releva o situatie usor mai favorabila fata de media grupului, mentinandu-se insa sub 100%. Aceasta se explica prin faptul ca desi Bulgaria si Mongolia sunt mult mai credibile decat Romania, cea care mentine mediana la un nivel scazut este Rusia ( unde datoriile externe sunt de peste 10 ori mai mari decat rezervele nationale).

Gama indicatorilor utilizati este incompleta - sunt omisi indicatori care prezinta relevanta pentru majoritatea tarilor precum:

Gradul de indatorare a sectorului privat :desi pana acum s-a luat in considerare indatorarea sectorului public, este esentiala si analiza gradului de indatorare a sectorului privat in analiza riscului de tara - nu este suficient ca sectorul public sa conturile sale, ca sectorul privat, constient de propriile interese, sa actioneze in acest sens. Astfel este relevanta analiza datoriei externe totale a unei economii.

Buna credinta a tarilor debitoare - evaluarea doar a capacitatii de rambursare a creditelor alimenteaza subiectivismul modelelor de calcul al riscului suveran ( ceea ce nu se regaseste in analizele privind bancile si firmele).

4. Dificultatea cuantificarii anumitor factori - analistii detecteaza foarte bine punctele slabe ale unei tari (deficitul contului curent, dependenta indatorarii pe termen scurt etc.) precum si evolutia indicilor ce anunta o criza ( caderi ale cotatiilor bursiere, cresterea ratelor dobanzilor, iesiri de capital, cresteri ale primelor de risc etc.). Insa, sunt foarte greu de apreciat factori precum:

gruparea in tari cu probleme si tari care nu au avut probleme - este arbitrara, pentru ca nu intotdeauna o deteriorare a mediului intern a atras dupa sine o deteriorate a riscului de tara ( cazul Suediei);

gradul de coruptie si eficienta justitiei - sunt analizate simplist, fiind categorisite in doua grupe (redusa si extinsa in cazul coruptiei, buna si redusa in cazul eficientei justitiei);

instrumentul de evaluare a optimismului exagerat / exces de neincredere - desi necesar in evaluarea riscului, nu este inca capabil sa identifice momentul exact al schimbarilor de incredere;

evenimentul care declanseaza criza;

profesionalismul reactiilor echipelor politice si financiare locale - evaluarea conjuncturii politice nu ia in considerare capacitatea autoritatilor locale de a previziona si gestiona riscurile;

propagarea crizei pietei la nivel regional si international - evaluarea riscului de tara nu poate sa minimalizeze importanta analizei procesului de contaminare financiara si de transmitere in economiile reale a crizelor ce apar intr-o tara sau pe o piata;

imposibilitatea previzionarii exacte a caestor crize - metodele matematice si statistice de analiza si calcul ale riscului nu reusesc sa prevada decat in foarte mica masura o criza, mai exact, nu se poate cuantifica probabilitatea acesteia de a se produce. 

III. Romania - o analiza a riscului de tara

3.1 Contextul international   

Economia mondiala trece in prezent prin cea mai severa recesiune petroliera din 1974. Daca in anul 2000, cresterea economica medie a productiei globale a fost de 4,7% (Pib-ul estimat la paritatea puterii de cumparare), European Inteligence Unit (EIU) estimeaza o crestere economica de doar 2,3% pentru anul curent. Factorul major al acestei substantiale reduceri il reprezinta incetinirea cresterii economice americane, estimate fiind la doar 1,1% pentru anul 2001. Aceasta tendinta reflecta de fapt puternica contractie a investitiilor din prima jumatate a anului curent, dar si deteriorarea increderii consumatorilor, indeosebi dupa atentatul terorist din 11 septembrie. In ciuda reducerii drastice a ratei dobanzii si a cumulului de stimulente fiscale introduse recent, economia SUA va cunoaste foarte probabil o slaba redresare, de numai 1,4% in anul 2002 si de circa 3,6% in anul 2003. Contaminarea Uniunii Europene va fi resimtita prin incetinirea cresterii economice la aproximativ 1,7% in 2002, in timp ce estimarile pentru urmatorii doi ani semnaleaza o usoara crestere, de doar 1,8% in 2002, respectiv 2,5% in 2003.

3.2 Cresterea economica a Romaniei

EIU estimeaza o crestere economica de 4,5% pentru anul 2001, fata de doar 1,6% anul anterior, crestere alimentata in primul rand de cresterea cererii interne si de puternica crestere a exporturilor. Totusi, impactul combinat asupra Romaniei al reducerii cresterii economice globale si, presupunand, ca politicile macroeconomice vor fi restrictive in 2002, este foarte posibil ca, aceasta crestere economica sa fie de aproximativ 3,5% (fata de previziunile oficiale de 5%).

Restrictivitatea politicilor interne va fi impusa nu doar de recentul program economic incheiat cu Fmi, ce vizeaza prevenirea crizei contului curent si a supraincalzirii economiei romanesti (urmarindu-se reducerea cresterii consumului intern), dar si de repercursiunile asupra finantarii externe a cresterii aversiunii fata de risc dupa atacurile din 11 septembrie. Reducerea influxurilor de capital va duce si la cresterea presiunilor asupra autoritatilor de a reduce deficitul extern pentru a evita problemele de finantare pe viitor.

Asadar: 

cresterea consumului intern privat este previzionat la 4,1% pentru anul viitor,fata de estimarile de 7,6% in 2001;

dinamica investitiilor fixe este previzionata la 7% in 2002, comparativ cu 8,2% estimat pentru 2001;

cresterea exporturilor romanesti, in termeni reali, este restrictionata la aproximativ 9% pentru 2002, in 2003 aceasta fiind previzionata a se ridica la 11%.

Din  perspectiva previziunilor EIU, de potentare a cresterii economiei mondiale si anticipand o usoara relaxare a politicilor economice interne, anul 2003 va cunoaste o crestere a PIB-ului cu 4,2%. Consumul privat si investitiile fixe vor fi impulsionate, guvernul reorientandu-si prioritatile dinspre privatizare spre investirea in restructurarea intreprinderilor de stat si implementarea schemelor de imbunatatire a infrastructurii, partial finantate de Banaca Mondiala.

3.3 Inflatia

Indicele preturilor de consum a crescut cu 21,2% in primele noua luni ale anului curent, tradus ca inflatie anuala de 31,2% la sfarsitul  lunii septembrie. Aceasta reprezinta o imbunatatire substantiala comparativ cu anul anterior, cand inflatia lunara a fost de 3% fata de cca. 2% in 2001. Astfel, guvernul va atinge tinta propusa de 30% (fata de scopul initial de 25%), doar cu conditia ca inflatia lunara din ultimul trimestru sa nu depaseasca 2,3%

Aceste incercari par extrem de dificile, intrucat, cresterea preturilor la gaz si energie electrica din lunile octombrie si noiembrie vor alimenta inflatia prin intermediul cresterii preturilor la servicii. Astfel, EIU estimeaza pentru anul curent o inflatie de 34%, in anii urmatori restrictivitatea politicilor monetare si fiscale urmand sa sustina reducerea inflatiei la 23% in 2002 si la 15% in 2003.

3.4 Cursul de schimb

Inflatia mare impune, desigur, o depreciere nominala continua a leului in anii 2002-2003. Daca in primele noua luni ale acestui an cursul de schimb nominal a crescut cu 17,4% fata de dolar (adica o modesta apreciere in termeni reali), EIU previzioneaza un curs de schimb mediu de 35.000 lei/$ in 2002 si de 39.640 lei/$ in anul 2003. Aceasta se traduce printr-o evolutie a cursului de schimb real efectiv mai mult sau mai putin stabila (masurat ca un curs al leului fata de un cos ponderat de valute) si intr-o depreciere reala slaba a leului.

O depreciere nominala mai puternica a leului va conduce la cresterea competitivitatii externe cu costul unei inflatii ridicate. Guvernul a anuntat, de fapt, ca tinta deprecierii reala in anul urmator va fi de 5%, adica va urmari un curs de schimb mediu de 36.000 lei/$. Cu toate acestea, in practica, EIU intrevede o intarire a razboiului declarat inflatiei si o depreciere nominala mai slaba a leului.

3.5 Sectorul extern

Contul curent al Romaniei va inregistra o crestere substantiala a deficitului in 2001, la aproximativ 2,4 miliarde dolari, adica 6,3% din PIB, datorita cresterii dramatice a deficitului balantei comerciale cu marfuri ( in prezent Romania inregistreaza un surplus in balanta cu bunuri necomerciale). Deficitul balantei comerciale cu marfuri a crescut de la 833 milioane dolari in prima jumatate a anului 2000 la 1,73 miliarde dolari in aceeasi perioada a anului curent, adica de peste doua ori.

Cresterea exporturilor de 14,7% (volumul valoric exprimat in dolari) a fost mult devansata de cresterea importurilor de 24,9%, in special datorita cresterii importurilor de masini si echipamente si a textilelor pentru prelucrare si re-export. Pentru urmatorii doi ani, EIU previzioneaza reducere deficitului contului curent la 5,2%, respectiv 4,5% din PIB, odata cu reducerea continua estimata pentru pretul petrolului, dar si cu cresterea mai moderata a importurilor.

Evoluti apreturilor de pe piata mondiala a condus la:

sacderea preturilor exporturilor romanesti cu 1,3% in anul curent, dar in urmatorii doi ani tendinta se va modifica, EIU previzionand o crestere a preturilor de export cu 1,9% in 2002 si de 3,6% in 2003;

scaderea preturilor la importuri cu4,3% in anul curent, in urmatorii doi ani cresterea lor fiind mult mai scazuta decat cea a exporturilor romanesti, de 0,2% in 2002 si de 1,1% in 2003, ceea ce va conduce la imbunatatirea raportului de schimb al Romaniei.

INDICATORII MACROECONOMICI AI ROMANIEI

Guvernul anticipeaza ca Romania va avea o capacitate de finantare, pe termen mediu, a deficitului extern echivalent cu 6% din PIB, prin combinarea instrumentelor creatoare si necreatoare de datorie externa. Investitiile interne, veniturile din privatizare si emisiunile euroobligatiunilor ar trebui sa sustina cerintele de finantare externa a Romaniei in urmatorii doi ani. Dar, EIU crede ca banca centrala va fi obligata sa reduca rezervele valutare anul viitor, pe fondul restrictiilor de finantare induse de incetinirea cresterii economiei mondiale si de climatul investitional cu aversiunemare fata de risc. BNR a acumulat insa, rezerve oficiale substantiale, ridicandu-se la 3,69 miliarde dolari la sfarsitul lunii septembrie (in parte efectul emisiunilor de succes al euroobligatiunilor in valoare de 600 milioane dolari, din mijlocul lunii iunie), plus rezerva de aur de 900 milioane dolari. Astfel, rezervele totale, inclusiv rezervele in valute forte al bancilor comerciale, s-a ridicat la 6,2 miliarde dolari la sfarsitul lunii august.

IV.Concluzii

Analiza de risc joaca un rol important in pozitionarea tarii in functie de gradul potential de risc la care sunt expuse afacerile internationale localizate in spatiul national respectiv. Orice firma, inainte de a decide in ce tara sa investeasca, va consulta clasamentele de risc de tara. Atunci cand apeleaza la un astfel de clasament, firmele investitoare trebuie sa aiba in vedere faptul ca, oricat de corect ar fi realizate, ele au doar un rol orientativ, nivelul calculat al riscului de tar are un caracter estimativ, incluzand si o anumita marja de eroare. De asemenea, atunci cand consulta un clasament, firmele trebuie sa cunoasca indicatorii folositi in metodologia de evaluare si daca factorii de risc si metodologia folosita corespund nevoilor lor.