Piata financiara si bursa

Piata financiara si bursa

In esenta, bursa de valori este o piata organizata pentru titluri financiare, o piata de capital, componenta a asa-numitei 'economii simbolice' (economia financiara). Pentru intelegerea naturii specifice a bursei de valori si a rolului sau in economie sint necesare citeva explicatii privind obiectul tranzactiilor la bursa - titlurile financiare, precum si sistemul din care aceasta face parte - piata financiara.

1. Activele si titlurile financiare

In literatura notiunea de activ este abordata din mai multe puncte de vedere. In plan juridic, activul este definit ca totalitatea drepturilor cu continut economic, aflate in patrimoniul unei persoane fizice sau juridice. Simetric, totalitatea datoriilor sau a altor obligatii care se pot evalua in bani formeaza pasivul. Ca universalitate juridica, activul patrimonial cuprinde drepturi reale, care poarta asupra unor bunuri corporale (lucruri, obiecte) sau necorporale (resurse fara existenta fizica) si drepturi de creanta, care confera titularului, creditorul, prerogativa de a pretinde unei persoane determinate, debitorul, efectuarea unei prestatii.

Ca notiune contabila, activul reprezinta o parte a bilantului ce desemneaza marimea mijloacelor de care dispune o firma pentru desfasurarea activitatii sale. In componenta activului intra bunuri corporale (asa-numitele active tangibile - pamint, cladiri, bunuri de echipament, stocuri de materiale, produse etc.), bunuri necorporale (active intangibile - brevete, marci, de comert etc.), drepturi patrimoniale consacrate in titluri de valoare (cambii, obligatiuni, actiuni etc.), alte drepturi banesti, precum si bani in numerar si in cont. Dupa destinatia lor, activele bilantului se clasifica in fixe, numite si imobilizari sau active de capital, care au un caracter de permanenta in cadrul firmei (termen lung) si curente sau circulante, care se consuma in cursul unui ciclu de afaceri (conventional, un an).

Elementelor inscrise in activ le corespund, in pasivul bilantului, sursele de finantare a activitatii firmei. In pasiv se inscriu: a) capitalul propriu, compus din totalitatea aporturilor proprietarilor (asociatilor) - capitalul social, precum si din fondurile retinute din profit - rezerve si alte fonduri; b) capitalul de imprumut, respectiv totalitatea fondurilor atrase de firma de la terti, cuprinzind datoriile (imprumuturile) pe termen lung si datoriile pe termen scurt.

Prin urmare, activul bilantului arata utilizarile economice care se dau fondurilor (capitalurilor) mobilizate de o firma, in scopul realizarii obiectivelor sale.

In sens economic, activul desemneaza un bun care are valoare pentru detinatorul sau (prin bun intelegem aici - intr-un sens foarte larg - orice element al patrimoniului unui agent economic, fie ca este vorba de obiecte fizice, resurse necorporale, drepturi banesti sau bani). Activul poate reprezenta: a) o valoare de schimb, atunci cind bunul, privit ca marfa, serveste la obtinerea unui alt bun (forma cea mai tipica este banul utilizat in actul cumpararii); b) o valoare de investitie (sau valoare-capital), atunci cind bunul este folosit nu pentru consum curent, ci pentru valorificare economica, adica pentru producerea de venituri in viitor (banul utilizat pentru a aduce bani).

Cum circuitul economic se defineste prin continuitatea temporala, activul este, in esenta, un bun care are capacitatea de valorificare in timp, de a aduce venituri. De exemplu, bunurile de echipament, numite si bunuri de capital (masini, utilaje, instalatii etc.) servesc la realizarea productiei si permit, prin vinzarea acesteia, obtinerea de profit; pamintul pus in exploatare aduce renta, iar locuintele chirii; bunurile de tezaur produc dobinzi, iar actiunile aduc dividende.

Sintetizind cele de mai sus, vom considera activul ca un bun apartinind unei persoane si care poate fi valorificat in activitatea economica. In raport cu natura procesului de valorificare, activele sint de doua tipuri: reale si financiare. Activele reale sint constituite din bunuri corporale (tangibile) sau incorporale (intangibile) care, integrate in circuitul economic genereaza venituri in viitor sub forma de profituri, rente, chirii etc. Activele financiare sint materializate in inscrisuri (hirtii ori inregistrari in cont), care consacra drepturile banesti ale detinatorului lor, precum si drepturile acestuia asupra unor venituri viitoare rezultate din valorificarea activelor respective (dobinzi, dividende etc.).

Activele financiare reprezinta corespondentul monetar al activelor reale si ele releva caracterul dual al economiei de piata: economie reala, respectiv procese materiale de producere a bunurilor si serviciilor necesare pentru consumul individual sau pentru reluarea productiei, si economie simbolica sau financiara, adica procese de tip informational, reprezentate de miscarea banilor si a hirtiilor de valoare.

In mod corespunzator, capitalul, in sensul de activ care se valorifica in timp, poate fi privit sub forma capitalului real si a capitalului financiar. Contrafata financiara a capitalului real, activele financiare, reprezentate de bani si de o multitudine de titluri (cambii, bonuri de tezaur, actiuni, obligatiuni), joaca un rol hotaritor in miscarea generala a capitalului in economia moderna; in calitate de forma financiara a unor active reale, acestea asigura reglarea vietii economice, reproductia capitalului real, productiv; totodata, in calitate de capital financiar, ele tind sa se valorifice in mod autonom.

Prin separarea activelor in reale si financiare se delimiteaza, de fapt, procesul de valorificare a activelor ‑ prin utilizare in activitatea economica ‑ de producerea veniturilor, adica de rezultatul valorificarii (numit, generic, profit). Activul financiar arata direct optiunea pentru profit ca rezultat, independent de modul in care acesta se realizeaza ‑ din activitati productive, comerciale, financiar-bancare etc. Intr-adevar, dreptul esential pe care il consacra un activ financiar este cel de obtinere a unei cote din rezultatele procesului de valorificare.

In economia financiara circuitul banilor - 'lubrifiantul vietii economice' - se realizeaza intre cei care ofera fonduri si cei care le utilizeaza. Primii plaseaza bani in scopul valorificarii lor, fac investitii; cei care au nevoie de bani mobilizeaza fonduri pentru a finanta propria activitate economica. Are loc, in acest fel, transferul resurselor banesti de la cei care au disponibilitati catre cei care au nevoie de fonduri pentru initierea sau intretinerea afacerilor; o parte din profit (ca si din riscul ce‑i este asociat) este transferata de la cei care realizeaza activitatea economica (agentii economici) la cei care pun la dispozitie fonduri. Practic, aceasta inseamna emisiunea de active financiare de catre utilizatorii de fonduri si distribuirea acestora catre detinatorii de fonduri (vezi Figura 1).

- Figura 1 -

Activele financiare se pot clasifica in doua mari categorii:

‑ active bancare, cele rezultate din operatiunile specifice bancilor si institutiilor asimilate; specific pentru aceste active, care produc dobinzi, este ca ele nu au caracter negociabil, dar prezinta un grad ridicat de siguranta (risc redus);

‑ active financiare nebancare, respectiv cele rezultate din operatiuni de investitii (plasament) si care sint concretizate in titluri de valoare cu caracter negociabil. In aceasta categorie se includ: a) activele de capital, rezultate din plasamente pe termen lung si care dau dreptul la obtinerea unor venituri viitoare (dobinzi, dividende), in conditiile asocierii detinatorului la riscul afacerii; ele sint negociabile pe piata de capital; b) active monetare, respectiv acele active rezultate din plasamente pe termen scurt si negociabile pe piata monetara; specific acestora este gradul ridicat de lichiditate, respectiv posibilitatea transformarii operative si pe o baza de continuitate in fonduri banesti.

Este de mentionat faptul ca in practica de afaceri cele doua mari categorii nu sint intotdeauna strict delimitate; se cunosc astfel, si asa‑numitele active hibride, care imbraca atit caracteristici ale activelor bancare, cit si trasaturi ale activelor financiare nebancare; in aceasta categorie intra certificatele de depozit (CD).

Titlurile financiare reprezinta modul de existenta a activelor nebancare si pot fi definite prin citeva elemente.

In primul rind, titlurile financiare sint exprimate intr‑un inscris - sub forma materiala (document scris) sau ca inregistrare electronica - care atesta existenta unei relatii contractuale intre emitent si detinator si garanteaza drepturile posesorului lor; de altfel, ele sint denumite in literatura anglo-saxona securities.   

Din acest punct de vedere, ele fac parte din categoria titlurilor de valoare (de credit), avind o serie de trasaturi: formalism (existenta inscrisului este de esenta acestor titluri, iar acesta este constitutiv de drepturi prin el insusi); literalitate (intinderea drepturilor si obligatiilor detintorilor se precizeaza in inscris si exista numai in aceasta masura); caracter autonom al obligatiei consemnate in titlu; caracter negociabil (pot fi transmise in mod operativ unor terti prin andosare).

In literatura se face distinctie, in cadrul titlurilor de valoare, intre cele comerciale si cele necomerciale. In prima categorie sint incluse atit titluri care exprima un drept real asupra marfii aflate in depozite - recipisa de depozit (engl. warehouse receipt), sau pe vas - conosamentul (engl. bill of lading), cit si titluri care constata o creanta comerciala a detinatorului lor (efecte de comert). In a doua categorie sint incluse titluri de valoare care rezulta din operatiuni financiare pe termen scurt (instrumente monetare) sau pe termen lung (instrumente de capital).

In al doilea rind, titlurile financiare pe termen lung (actiuni si obligatiuni) au un rol deosebit in circuitul economico-financiar. Spre deosebire de titlurile comerciale, care servesc necesitatii functionarii pietelor de marfuri, titlurile de capital exprima, in principal, cerintele miscarii factorilor de productie. Ele permit transformarea unor valori imobiliare prin esenta lor (pamint, cladiri, bunuri de echipament), in valori mobiliare prin natura lor (actiuni etc.); de altfel, in literatura franceza titlurile financiare sint denumite valeurs mobilières.

Prin crearea de titluri financiare, procesul de 'marketizare' (de transformare in marfa) cuprinde ansamblul activelor societatii; nu numai bunurile si serviciile pot face obiectul vinzarii/cumpararii curente, ci si factorii de productie si chiar firmele ca atare. Circulatia titlurilor, care suplineste imobilitatea factorilor de productie (in speta, a activelor reale fixe) se realizeaza pe o piata specifica: piata capitalurilor. Aceasta piata a cunoscut un proces progresiv de dezvoltare, cu tendinta de autonomizare a miscarii capitalului 'de hirtie' in raport cu capitalul real si de diversificare deosebita a tipurilor de active si titluri financiare.

In al treilea rind, titlurile financiare au o anumita valoare (de aici denumirea din limba germana wertpapiere, hirtii de valoare). Detinatorul unui titlu financiar se afla in pozitia de investitor: el a achizitionat titlul contra bani, optind pentru valorificarea in acest fel a fondurilor sale si asumindu-si un risc corespunzator. Din acest punct de vedere titlurile financiare sint drepturi (sau 'pretentii', engl. claims) asupra unor venituri viitoare, dobindite de cumparatorul titlurilor la achizitionarea acestora.

Valoarea intrinseca a titlului se determina prin calcul si este functie de rezultatele plasamentului, de veniturile viitoare ale investitiei, adica de profiturile probabile dar incerte produse de acest activ financiar; valoarea de piata se formeaza in mod curent in raport cu cererea si oferta pentru titlul respectiv si reflecta estimarile, anticiparile lumii de afaceri in legatura cu performantele acelui activ, ale firmei emitente sau ale activitatii economice subiacente titlului.

In concluzie, titlurile financiare sint titluri de valoare care dau dreptul detinatorilor lor - investitorii - de a obtine, in conditiile specificate in titlu, o parte din veniturile viitoare ale emitentului.

Totalitatea titlurilor financiare care fac obiectul tranzactiilor pe piata de capital, in speta la bursa, se mai numesc produse bursiere. Din punctul de vedere al modului in care acestea sint create, ele se impart in trei mari categorii: primare, derivate si sintetice.

Titlurile primare (sau titlurile financiare in sens restrins) sint cele emise de utilizatorii de fonduri pentru mobilizarea capitalului propriu - numite si instrumente de proprietate (engl. equity instruments) - si cele folosite pentru atragerea capitalului de imprumut - numite si instrumente de datorie (engl. debt instruments); in prima categorie intra actiunile, iar in a doua obligatiunile. Caracteristica definitorie a titlurilor primare este ca acestea, pe de o parte, asigura mobilizarea de capital pe termen lung de catre utilizatorii de fonduri, iar, pe de alta parte, dau detinatorilor lor drepturi asupra veniturilor banesti nete (engl. cash flow) ale emitentului; investitorul este astfel asociat direct la profitul si riscul afacerilor utilizatorului de fonduri.

Actiunile sint titluri financiare emise de o companie sau o societate comerciala pentru constituirea, marirea sau restructurarea capitalului propriu. In literatura anglo-saxona, notiunea este definita prin evidentierea a doua elemente:

- 'dreptul de actionar' (engl. stock), care exprima drepturile detinatorului - actionar - asupra societatii emitente si este reprezentat printr-un document numit 'certificat de actionar' (engl. stock certificate);

- 'actiunea' (engl. share), ca unitate a dreptului actionarului si care reprezinta o parte indivizibila, de valoare egala, din capitalul social al firmei emitente.

Un drept de actionar poate purta asupra uneia sau mai multor actiuni; dreptul poate fi transferat, in totalitate sau in parte, prin vinzarea/cumprarea actiunilor pe piata bursiera.

Din punctul de vedere al drepturilor pe care le confera, actiunile se impart in actiuni comune si actiuni preferentiale. Actiunile comune sint cele mai cunoscute si ele dau detinatorului lor legal: dreptul la vot in adunarea generala a actionarilor, ceea ce inseamna participare la managementul (gestiunea) societatii emitente (principiul consacrat in acest caz este: o actiune (share) - un vot); dreptul la dividend, adica la o parte din profiturile distribuite ale societatii respective. Cum existenta si marimea profitului depind de rezultatele financiare ale firmei, actiunile se mai numesc titluri cu venit variabil.

Pe linga actiunile comune, firmele pot emite si actiuni preferentiale, care dau dreptul la un dividend fix, ce este platit inaintea dividendului pentru actiunile comune; in schimb, ele nu dau drept la vot.

Pentru firma emisiunea de actiuni reprezinta o principala cale de mobilizare a fondurilor proprii, putindu-se realiza atit la constituirea societatii, cit si cu ocazia majorarii capitalului. Totalul actiunilor emise de o firma constituie capitalul social. La emisiune, acestea poarta o anumita valoare nominala sau paritara (engl. face value), care rezulta - in principiu - din impartirea capitalului social la numarul de actiuni. De exemplu, o societate cu un capital de 10 milioane de dolari poate sa emita 100.000 de actiuni cu valoarea nominala de 100 $.

Stocul detinut de un investitor este materializat in certificatul de actiuni, cu indicarea numelui companiei emitente, a valorii nominale, a numarului de actiuni emise si a numarului de actiuni asupra carora poarta certificatul (vezi Figura 2).

Obligatiunile (engl. bonds) sint titluri reprezentative ale unei creante a detinatorului lor asupra emitentului care poate fi statul, un organism public sau o societate comerciala. Ele dau detinatorului dreptul la incasarea unei dobinzi si vor fi rascumparate la scadenta de catre emitent, investitorul recuperindu‑si astfel capitalul avansat in schimbul obligatiunilor.

Pentru emitent, obligatiunile reprezinta un instrument de mobilizare a capitalului de imprumut. Daca, de exemplu, o firma intentioneaza sa mobilizeze un capital de imprumut de 100 milioane de dolari, ea poate emite 100.000 de obligatiuni a 1000 $ (valoarea nominala a obligatiunii), specificindu-se:

- Pretul emisiunii, respectiv cel la care titlul se ofera la emisiune. In acest sens, se poate practica o emisiune ad pari (la paritate sau 100%), cind pretul corespunde cu valoarea nominala, sau una sub pari, cind, printr-un pret de subscriptie inferior (98%) se ofera un avantaj investitorilor.

- Valoarea de rambursare, de regula egala cu valoarea nominala, fiind vorba deci de o rambursare ad pari. Se poate aplica si o rambursare supra pari (superioara valorii nominale, de exemplu 102%), constituindu-se astfel o prima in favoarea detinatorului.

- Rata dobinzii, stabilita in principiu ca o cota fixa la valoarea nominala si numita cupon. Se precizeaza, data de la care incep sa fie calculate dobinzile, ca si durata imprumutului, de care depinde nivelul global al dobinzii platite.

- Amortizarea imprumutului, respectiv rascumpararea de catre emitent a obligatiunilor emise si rambursarea, in acest fel, a creditului. In principiu, rambursarea se poate face fie global in fine, adica la sfirsitul perioadei de imprumut, fie prin transe anuale egale, incepind cu o anumita data (obligatiunile se rascumpara, de exemplu, periodic, prin tragere la sorti), fie, in sfirsit, prin anuitati constante (respectiv cota anuala din valoarea imprumutului, la care se adauga dobinda aferenta). In Figura 1.3 se prezinta un model de formular de obligatiune.

In practica financiara se cunosc mai multe tipuri de obligatiuni. Astfel, obligatiunea ipotecara (engl. mortgage bond) inseamna ca datoria este garantata cu ipoteca pe activele firmei emitente; o obligatiune generala (engl. debenture bond) este o creanta pe ansamblul activelor emitentului, fara determinarea, ca garantie, a unui activ particular; o obligatiune asigurata (engl. collateral trust bond) este garantata cu titluri asupra unor terti, detinute de emitent si depuse la un garant.

Pe de alta parte, exista obligatiuni cu fond de rascumparare (engl. sinking fund bonds), cind emitentul alimenteaza periodic un fond din care va rascumpara la scadenta obligatiunile respective; obligatiuni retractabile (engl. callable bonds), care pot fi rascumparate la scadenta de catre firma emitenta; obligatiuni convertibile (engl. convertible bonds), ce pot fi preschimbate, la optiunea detinatorului, cu actiuni ale emitentului.

Certificatul de actiuni

- Figura 2 -

Legenda:

1 - valoarea nominala;

2 - numele companiei emitente (AAA);

3 - numarul actiunilor emise;

4 - numar de identificare a titlului (asociat fiecarei actiuni);

5 - numar de inregistrare dat de organul de control al pietei;

6,7 - un desen greu de reprodus care are menirea de a impiedica falsificarea documentului);

8 - semnatura persoanei autorizate din partea companiei emitente;

9 - data;

X - numele si prenumele beneficiarului;

N - numarul de actiuni asupra carora poarta certificatul.

Pentru detinatorul X, certificatul de actiuni este documentul care consacra drepturile sale de actionar la firma AAA, ca si pozitia sa de investitor in titluri financiare. Pentru firma AAA actiunea este un instrument de mobilizare a capitalului propriu.

Obligatiunea

Figura 3

Legenda:

1 - rata cuponului (exprimata ca o cota procentuala din valoarea nominala ce urmeaza sa fie platita in mod regulat detinatorului obligatiunii; in exemplul considerat, pentru o obligatiune de 1000 $, detinatorul ei va primi 12 3/8%, sau 123.75 $ pe an);

2 - scadenta (indica momentul expirarii imprumutului si al retragerii obligatiunii; in cazul de fata, anul 2015);

3 - valoarea nominala (suma pe care detinatorul obligatiunii o va incasa la scadenta imprumutului; de regula este de 1000 $);

4,5,6 - imprimari speciale pentru a impiedica falsificarea;

7 - semnatura persoanei autorizate de emitent;

X - numele beneficiarului;

Pentru detinatorul X, acest document consacra pozitia sa de creditor al emitentului BBB, ca si pozitia sa de investitor intr-un titlu financiar. Pentru firma BBB obligatiunea este un instrument de mobilizare a capitalului de imprumut.

Deosebirile principale dintre actiuni si obligatiuni sint prezentate in Tabelul 1.

Tabelul 1

Titlurile derivate sint produse bursiere rezultate din contracte incheiate intre emitent (vinzator) si beneficiar (cumparator) si care dau acestuia din urma drepturi asupra unor active ale emitentului la o anumita scadenta viitoare, in conditiile stabilite prin contract. Spre deosebire deci de titlurile primare, ele nu poarta asupra veniturilor monetare nete ale emitentului, ci asupra unor active diverse, cum ar fi: titluri financiare, valute, marfuri s.a. Totodata, deoarece existenta si valoarea de piata a acestor titluri depind de activele la care se refera, ele se numesc titluri derivate.

Exista doua mari categorii de titluri derivate: contractele 'viitoare' (engl. futures) si optiunile (engl. options).

Contractul 'futures' este o intelegere intre doua parti de a vinde, respectiv cumpara un anumit activ - marfa, titlu financiar sau instrument monetar - la un pret stabilit, cu executarea contractului la o data viitoare. Natura de titlu financiar al acestui contract este dat de urmatoarele:

- obligatiile partilor sint concretizate intr-un document care are un caracter standardizat; contractul este negociabil pe piata secundara, respectiv la bursele unde se fac tranzactii futures;

- creditorul obligatiei contractuale are de ales intre doua alternative: sa accepte executarea in natura, la scadenta, prin preluarea efectiva a activului care face obiectul acelui contract sau sa vinda contractul, pina la scadenta, unui tert; simetric, debitorul obligatiei contractuale poate sa isi onoreze obligatia in natura sau sa isi acopere pozitia de debitor prin cumpararea aceluiasi tip de contract in bursa;

- contractele sint zilnic 'marcate la piata', adica valoarea de piata a acestora se modifica in functie de raportul dintre cererea si oferta pentru acel tip de contract.

Prin urmare, la fel ca titlurile primare, contractele futures pot servi unor scopuri de plasament, cel care le cumpara sperind - pe durata de viata a acestora - intr-o crestere a valorii lor. Ele servesc insa si altor scopuri, cum sint cele de obtinere a unui profit din jocul de bursa sau de acoperire a riscului la activele pe care titlurile respective se bazeaza.

Spre deosebire de contractele futures, contractele la termen care nu au piata secundara (de tip forward) nu pot fi incluse in categoria titlurilor financiare, deoarece ele nu sint standardizate, negociabile si nu au o valoare de piata.

Optiunile sint contracte intre un vinzator (engl. writer) si un cumparator (engl. holder), care dau acestuia din urma dreptul, dar nu si obligatia, de a vinde sau cumpara un anumit activ - marfa, titlu financiar sau instrument monetar - (pina) la o anumita data viitoare, drept obtinut in schimbul platii catre vinzator a unei prime. Dupa natura dreptului pe care il confera, optiunile pot fi: de vinzare (engl. put option), atunci cind cumparatorul dobindeste, in conditiile contractului, dreptul de a vinde activul; de cumparare (engl. call option), atunci cind dau dreptul de a cumpara activul.

Optiunile sint titluri financiare derivate deoarece ele pot fi negociate la bursa, avind zilnic o valoare de piata, data de cererea si oferta de optiuni de acel tip si dependenta de valoarea activului la care optiunea se refera.

Produsele sintetice rezulta din combinarea de catre societatile financiare a unor active financiare diferite si crearea pe aceasta baza a unui instrument de plasament nou.

In ultimul deceniu si jumatate numarul si complexitatea acestor produse bursiere au crescut foarte mult, ele constituind un sector deosebit de atractiv si dinamic al pietei financiare. Produsele sintetice pot fi realizate prin combinarea de contracte futures de vinzare si cumparare, de optiuni put si call, precum si prin combinatii intre diferite tipuri de futures si optiuni.

O categorie aparte de active artificiale o reprezinta titlurile financiare de tip 'cos' (engl. basket securities), care au la baza o selectie de titluri financiare primare, combinate astfel incit sa rezulte un produs bursier standardizat. Cele mai cunoscute titluri de acest fel sint contractele pe indici de bursa.

Structura pietei financiare

Piata financiara este mecanismul prin care activele finan­ciare sint emise si introduse in ircuitul economic. Ea este formata din doua mari sectoare: sectorul bancar si sectorul titlurilor financiare.

Intr-adevar, miscarea fondurilor in economie se poate realiza in doua mari modalitati: prin concentrarea disponibilitatilor banesti la banci si utilizarea de catre acestea a resurse­lor astfel atrase pentru creditarea utilizatorilor de fonduri ‑ finantare indirecta ‑ sau prin emisiune de titluri financiare de catre utilizatorii de fonduri, pe piata financiara ‑ finantare directa. In acest din urma caz se pun in circulatie titluri financiare si, odata cu ele se stabileste o retea de relatii intre emitentii de titluri, care reprezinta cererea de fonduri, si cumparatorii acestora, investitorii, cei ce reprezinta oferta de fonduri.

- Figura 4 -

Cererea de fonduri pe termen lung provine de la citeva mari categorii de agenti economici: statul si colectivitatile locale (orase, regiuni), a caror principala motivatie pentru cererea de fonduri o constituie finantarea cheltuielilor, a deficitului bugetar, ele prezentindu-se pe piata titlurilor financiare prin emisiunea de obligatiuni ale statului sau de obligatiuni municipale; firmele de stat, care fac apel la fondurile disponibile pentru nevoile lor de investitii in diferite sectoare economice (energie, transporturi, industrie aerospatiala, armata etc.); societatile comerciale private, care fac apel la piata capitalului atit in momentul constituirii, cit si in timpul dezvoltarii afacerilor, emitind actiuni ‑ finantarea capitalului propriu ‑ precum si obligatiuni - finantarea capitalului de imprumut; bancile si societatile financiare, care fac, de asemenea, apel la fondurile investitorilor pentru finantarea activitatii proprii, dar rolul lor principal este de a facilita circuitul capitalului, asigurind lichiditatea pietei financiare.

In ceea ce priveste oferta de fonduri pe termen lung, ea provine din economisire, adica din tot ceea ce ramine in posesia dobinditorilor de venituri dupa ce acestia isi satisfac necesitatile de consum. Agensii economici care dispun de astfel de economii ‑ persoane fizice sau juridice ‑ le pot depune la banci, creindu-si active bancare sau le pot investi direct, fie sub forma de investitii reale (valorificarea de bunuri de capital - instalatii, echipamente, masini, utilaje), sub forma de plasament (investitii financiare), prin achizitionarea de titluri financiare.

Investitorii se impart in doua mari categorii: cei individuali, respectiv persoane fizice sau juridice care fac tranzactii de dimensiuni modeste pe piata titlurilor financiare, si investitorii institutionali, adica societatile sau institutiile care tranzactioneaza volume mari de titluri financiare. In aceasta ultima categorie se includ bancile, companiile de asigurari, societatile sau trusturile de investitii (engl. investment companies sau investment trusts) care opereaza fonduri mutuale, organizatiile care gestioneaza fonduri de pensii etc., acestia avind o influenta majora asupra pietei.

In cazul in care legitura intre cererea si oferta de capital in economie se realizeaza prin interpunerea unui tert ('intermediar financiar', in speta o banca) intre detinatorul de fonduri si utilizatorul acestora, este vorba de o piata intermediata (modalitatea indirecta de finantare).

Intermediarii financiari se definesc prin faptul ca mobilizeaza fonduri (active financiare) de la detinatorii de bani (economisitorii), creindu-si datorii (pasive) fata de acestia, si emit propriile active catre utilizatorii de fonduri. De exemplu, o banca comerciala atrage depozite (indatorindu‑se fata de depunatori) si acorda imprumuturi (creindu‑si creante fata de clientii lor, utilizatorii de fonduri). Cum intermediarii actioneaza in esenta dupa principiul clasic al bancilor, ei se numesc, generic, institutii (societati) bancare. Cu alte cuvinte, intermediarii financiari nu revind activele pe care le cumpara, ci creeaza noi active, pe care le vind pe piata; acestea sint datorii ale clientilor fata de institutiile bancare si nu fata de economisitorii care au detinut initial activele cumparate de intermediar. Deci institutiile bancare schimba natura activelor financiare care sint distribuite pe piata, emitind propriile active. Piata financiara intermediata poate fi privita si ca o piata privata, deoarece activele financiare originare sint emise numai catre un intermediar financiar (si nu catre public); rolul acestuia este de a concentra economiile, urmind sa le distribuie utilizatorilor de fonduri, pentru a asigura valorificarea acestora in calitate de capital.

Principalele categorii de intermediari financiari sint: bancile comerciale, casele de economii si imprumuturi, bancile mutuale de economii, companiile de asigurari, uniunile de credit, fondurile mutuale etc. De exemplu, bancile comerciale, ca forma traditionala a intermediarilor financiari, indeplinesc, pe linga functia principala de creare de credit in economie (atragerea de depozite si acordarea de credite) si alte functii, cum sint: efectuarea de plati si decontari interne si internationale, gestiunea fondurilor pentru clienti, consultanta de specialitate, operatiuni cu active monetare etc. Un fond mutual este format prin colectarea banilor a numerosi mici investitori de catre o societate de investitii, care ii plaseaza ca fond colectiv pe piata titlurilor financiare, eliberind clientilor lor titluri la acel fond si asigurind gestiunea acestuia.

Piata titlurilor financiare este aceea in care se cumpara si se revind active financiare, fara a fi schimbata natura lor. In cea mai simpla forma a sa, ea reprezinta o relatie directa intre detinatorul si utilizatorul de fonduri: acesta din urma primeste fonduri si, in schimb, emite titlurile financiare, urmind ca, la scadenta, sa le rascumpere. Trecerea de la primul tip de operatiuni la cel de‑al doilea se numeste dezintermediere si are loc, de exemplu, cind depunatorii scot fonduri din contul bancar, investindu‑le direct in titluri, cum ar fi obligatiunile.

Piata titlurilor financiare, ca mecanism de legatura intre detinatorii de fonduri excedentare (investitorii) si utilizatorii de fonduri (emitentii de titluri financiare) are doua componente: piata primara si piata secundara (vezi Figura 5).

Piata primara este cea pe care se vind si se cumpara titluri nou emise (de exemplu, cind o societate emite actiuni la constituire sau la marirea capitalului social). Aceasta piata asigura intilnirea dintre cererea si oferta de titluri, permitind finantarea activitatii agentilor economici. Ea este, deci, un mijloc de distribuire a titlurilor de catre utilizatorii de fonduri si de plasament in titluri, din partea detinatorilor de fonduri.

- Figura 5 -

Piata secundara este o piata pentru titlurile care au fost deja emise, deci o piata 'la a doua mina'. Aici titlurile sint tranzactionate de catre cei care beneficiaza de drepturile pe care le consacra aceste titluri (investitorii). Aceasta piata indeplineste, ca si cea primara, un rol de concentrare a cererii si ofertei de titluri, dar a unei cereri si oferte derivate, care se manifesta dupa ce piata titlurilor s‑a constituit. Este ceea ce vom numi piata bursiera sau bursa in sens larg.

Piata titlurilor financiare este prin natura sa o piata deschisa, publica, in sensul ca plasamentul se efectueaza in marea masa a investitorilor, iar tranzactiile cu hirtii de valoare au un caracter public. Pe de alta parte, in practica exista si emisiuni si plasamente private de titluri, dar acestea nu fac obiectul reglementarilor si nu beneficiaza de mecanismele specifice unei piete financiare publice.

In conditiile actuale, relatiile dintre detinatorii de fonduri si utilizatorii acestora se stabilesc prin intermediul unor institutii financiare specializate - societatile financiare (non-bancare). Denumite si banci de investitii sau de plasament, ele indeplinesc urmatoarele functii principale: angajamentul de distribuire a titlurilor financiare la emisiune (engl. under- writing); distributia primara si secundara; comertul cu titluri (engl. dealing), respectiv vinzarea si cumpararea de titluri in nume si pe cont propriu; intermedierea (engl. brokerage, fr. courtage) in comertul cu titluri, respectiv vinzarea/cumpararea acestora in contul unor terti.

Totodata, institutiile de acest tip se pot specializa pe una sau mai multe din activitatile de mai sus; astfel, unele actioneaza prioritar pe piata primara, asigurind distribuirea si plasamentul noilor emisiuni; altele, care actioneaza numai pe piata secundara, se mai numesc societati de bursa sau firme broker/dealer.

In ultima perioada au aparut societati financiare care au drept obiect de activitate realizarea unor investitii cu grad mai redus de lichiditate si risc important. Numite in literatura anglo‑saxona merchant banks (banci de afaceri), ele desfasoara activitati in domenii cum sint: fuziunile si achizitiile de firme (engl. mergers and acquisitions business), operatiuni cu capital de risc (engl. venture capital), crearea de noi produse financiare (titluri derivate si sintetice).

Pe linga participantii activi la piata titlurilor financiare, exista si o serie de institutii care indeplinesc functii adiacente, dar deosebit de importante pentru functionarea acestei piete: firme de evaluare a calitatii titlurilor financiare (engl. rating agencies), firme de control financiar (engl. auditing agencies), firme de consultanta financiara (engl. consulting agencies), firme de marketing financiar. Pe de alta parte, functiile pasive enumerate mai sus pot fi indeplinite si de societatile financiare sau de firme de broker/dealer.

In esenta deci, societatile bancare actioneaza pe piata creditului, forma tipica fiind bancile comerciale, in timp ce societatile financiare actioneaza pe piata titlurilor financiare; principalele deosebiri dintre cele doua mari categorii de agenti ai pietei financiare sint prezentate in Tabelul

Deosebirile dintre

societatile bancare si societatile financiare

Tabelul 2

In concluzie, piata financiara se afla la intersectia ofertei de fonduri cu cererea de fonduri din economie si se compune din doua mari segmente:

- piata bancara, adica ansamblul relatiilor de credit pe termen lung si pe termen scurt, avind la baza active fara caracter negociabil (nu exista, in principiu, piata secundara);

- piata titlurilor financiare (sau piata financiara, in sens restrins), adica ansamblul tranzactiilor cu titluri pe termen lung (piata de capital) si titluri pe termen scurt (piata monetara); este compusa din piata primara si piata secundara.

Trebuie mentionat ca in literatura se folosesc notiuni diferite pentru a descrie structura pietei. Astfel, in lucrari americane piata de capital, componenta a pietei financiare, desemneaza atit tranzactiile cu titluri pe termen lung cit si pe cele cu instrumente monetare. In literatura franeza notiunii de piata financiara ii este preferata cea de piata a capitalurilor, aceasta cuprinzind piata creditului, piata valorilor mobiliare (numita in acest caz, piata financiara) si piata monetara.

- Figura 6 -

Pietele secundare pentru titluri financiare (pietele bursiere) pot fi organizate in doua modalitati principale: sub forma de burse de valori (engl. stock exchanges, fr. bourses) sau sub forma de piete interdealeri sau 'la ghiseu' (engl. over‑the‑counter, OTC), numite si piete de negocieri.

Bursa de valori se defineste prin existenta unei institutii care dispune de spatii pentru tranzactii, unde se concentreaza cererea si oferta de titluri financiare si se realizeaza negocierea, contractarea si executarea contractelor in mod deschis, in conformitate cu un regulament cunoscut. Acest mod de organizare a pietei de valori presupune centralizarea tranzactiilor cu titluri financiare, prin intermediul unui mecanism care asigura accesul direct si continuu al clientilor la informatiile de piata ‑ in speta la pretul bursei ‑ si efectuarea operatiunilor bursiere exclusiv in cadrul acestui mecanism. In mod traditional, aceasta s‑a realizat prin concentrarea ordinelor de vinzare/cumparare intr‑un anumit spatiu ‑ sala de negociere a bursei ‑ si efectuarea tranzactiilor de catre un personal specializat ‑ agentii de bursa. In prezent, prin utilizarea mijloacelor electronice de transmitere si executare a ordinelor, tranzactiile se pot realiza fara prezenta efectiva a agentilor de bursa.

In practica diferitelor tari, cele doua modalitati - clasica si moderna - se imbina (cum este cazul la Bursa de Valori de la New York ‑ New York Stock Exchange sau NYSE, la Bursa de Valori de la Tokyo ‑ Tokyo Stock Exchange sau TSE), sau se utilizeaza numai tranzactiile electronizate (la Bursa internationala de valori de la Londra ‑ International Stock Exchange sau ISE, dupa octombrie 1986). In toate cazurile, insa, ramine ca o caracteristica a burselor de valori faptul ca, in esenta, toate informatiile de piata in legatura cu preturile si operatiunile sint centralizate intr‑o singura localizare (sala de negocieri).

O caracteristica a ultimelor doua decenii este faptul ca piata bursiera tinde sa se extinda. Deoarece pentru a fi tranzactionate la cota bursei, firmele trebuie sa raspunda unor conditii mai restrictive, s‑au creat piete bursiere noi (piata titlurilor necotate), unde accesul este permis in conditii mai putin limitative (de exemplu, in Marea Britanie sistemul Unlisted Securities Market, in Franta sectiunea pietei numita Second Marché); totodata s-au dezvoltat si asa‑numitele piete terte (in Franta Hors Cote), unde pot fi tranzactionate actiunile firmelor tinere, constituite de regula in domenii cu mari promisiuni de profit dar si cu riscuri investitionale mari.

O expansiune deosebita au cunoscut (de exemplu, in SUA si Japonia) pietele interdealeri sau OTC, care permit accesul la tranzactii pentru un mare numar de titluri ce nu indeplinesc conditiile pentru a fi cotate la bursele propriu-zise. Piata OTC este constituita, in esenta, din relatiile stabilite intre comerciantii de titluri (dealeri), precum si intre acestia si clientii lor, asa incit piata are aici semnificatia sa abstracta, de ansamblu de tranzactii. In prezent aceste conexiuni sint realizate prin intermediul mijloacelor computerizate de transmitere si prelucrare a informatiei. Astfel, piata OTC din SUA ‑ numita National Association of Securities Dealers Automated Quotation, sau NASDAQ (Sistemul Automat de Cotare al Asociatiei Nationale a Comerciantilor de Titluri) ‑ se intemeiaza pe o retea de comunicatii electronice intre dealeri. Comerciantii de titluri nu negociaza direct cu clientii, fata in fata: ei isi obtin informatiile necesare de pe ecranele computerelor si negociaza tranzactiile prin telefon.

In Tabelul 3.1 se prezinta comparativ caracteristicile burselor propriu-zise si cele ale pietelor interdealeri (OTC).

Tabelul 3.1

Ratiunea de a fi a pietelor secundare tine, de fapt, de facilitatile pe care le ofera pentru incheierea si executarea tranzactiilor cu titluri financiare; astfel, in cazul burselor, concentrarea schimburilor intr‑un spatiu determinat asigura accesul direct la informatia de piata si, deci, lichiditatea si transparenta, ca si economie de costuri. Daca, insa, acest acces poate fi realizat fara localizarea schimburilor, prin utilizarea tehnicii electronice, o bursa propriu‑zisa poate deveni, teoretic, inutila. De altfel, bursele de valori din principalele centre financiare, indeosebi in SUA, sufera tot mai mult concurenta pietelor de negocieri, a pietelor bursiere de tip OTC.

Mai mult, odata cu progresele tehnologice se vorbeste despre un nou tip de piata bursiera, piata electronica, respectiv aceea in care informatia se transmite si se prelucreaza prin utilizarea unor sisteme de computere. In fond, nu este vorba de o piata diferita in raport cu cele doua categorii prezentate mai sus, ci una modernizata, organizata in conformitate cu facilitatile pe care le ofera 'era electronica'. Pe oricare din cele doua tipuri de piete se pot utiliza facilitatile oferite de tehnica electronica, iar astfel de progrese s‑au si facut in marile centre financiare. Chiar daca viitorul sau pare a fi pus sub semnul intrebarii de ansamblul de perfectionari pe care le-a cunoscut piata financiara in anii '80, bursa traditionala, cu tranzactii publice, vacarm si emotii, nu si-a pierdut fascinatia pe care o exercita asupra publicului larg si nici suportul din partea specialiatilor. Sala de negocieri plina de agenti de bursa ramine imaginea tipica a acestei piete.